Valor 01/06
O Brasil e o governo precisam se contentar com um crescimento baixo, na casa dos 3%, em decorrência do ambiente muito difícil internacionalmente, acredita Luiz Fernando Figueiredo, ex-diretor de política monetária do Banco Central e sócio da administradora de recursos Mauá Sekular. Segundo ele, se o governo tiver tranquilidade, ao final desse processo o Brasil estará vários passos à frente dos outros países. "As respostas em termos de política econômica, às vezes com certa confusão, têm sido apropriadas e não têm criado fragilidades. Mas é preciso se contentar com crescimento menor, porque estamos em um ambiente muito ruim."
Ele alerta, no entanto, que é preciso manter a atual política macroeconômica que vem sendo aplicada nos últimos anos, sem "rompantes de voluntarismo", sob o risco de comprometer o espaço existente hoje para o Banco Central continuar com o processo de redução de juros. "Daqui um ano, mesmo com o mundo em situação ainda difícil, o país estará em boa situação para crescer", pondera. Mas admite que caso a economia continue andando pouco no segundo semestre, mesmo com os estímulos, "não teria nada demais reduzir o fiscal, desde que não seja para gastos correntes".
Segundo ele, dois fatores explicam porque o país tem crescido menos do que o esperado, mesmo com a série de impulsos adotados pelo governo. O primeiro fator é a situação internacional, que reduz o crescimento. O segundo, diz ele, é o esgotamento do canal do crédito para estimular a economia, como ocorreu nos últimos anos. "Sem um evento mais sério na Europa, apenas se deteriorando, enquanto internamente o canal do crédito se mostra mais frágil, é possível que a Selic fique mais perto de 7%".
Com relação ao cenário internacional, ele se mostra bastante pessimista. Os Estados Unidos ainda têm uma economia fragilizada, com crescimento abaixo do histórico por mais alguns anos, na casa de 2%, mas sem sinais de recessão. Ao mesmo tempo, a China não terá o mesmo papel que teve em 2009, quando puxou a recuperação econômica. Por fim, a Europa chegou a uma situação, segundo ele, que não tem mais retorno.
Valor: Como está a situação na Europa?
Luiz Fernando Figueiredo Está absolutamente claro e em xeque a sustentabilidade de vários países da Europa e do próprio euro. Muitos dos países, e não só periféricos, estão em uma situação que não é mais sustentável. É o caso de Grécia, Irlanda, Portugal, Espanha, Itália. Não estamos falando mais de um processo que possa retroagir de maneira autônoma, ou seja, sem uma resposta muito relevante de toda a comunidade.
Valor: Já há um processo de fuga de depósitos?
Figueiredo Há dois indicadores interessantes que mostram isso. Um deles vem da clearing do sistema monetário europeu, chamada Target2. Quando o dinheiro vai de um país para outro, ele não sai fisicamente. Há uma câmara de compensação em que um país fica com um débito e o outro com um crédito. O volume de recursos ou de créditos que países como Alemanha está acumulando é sem precedentes, assim como o de dívida dos países em dificuldades. A razão principal pela qual isso acontece de maneira tão intensa e rápida é que há fuga de um país para outro. Para dar uma ideia, a Alemanha tem algo como € 700 bilhões em créditos contra o resto da região.
Valor: Qual o outro indicador?
Figueiredo Um segundo indicador é a taxa de juros. A curva de juros hoje não reflete só o desempenho econômico, mas sim uma procura dos investidores por um porto seguro. E isso está muito espalhado. Aconteceu nos EUA e na Alemanha. Na Suíça, dependendo do prazo, há retorno negativo sobre ativos que você compra. Na Austrália, a curva de 2 anos e de 10 anos caiu muito fortemente, sintoma de que parte dos recursos também está indo para lá. O mesmo no Japão. É um processo muito avançado e é muitíssimo pouco provável que se consiga retroagir e ter um período mais estável.
Valor: O que isso significa em termos de perspectiva para a região?
Figueiredo Não está mais em discussão se a economia europeia está em recessão. Estamos diante de uma situação de crise financeira que está muito mais perto do que se imaginava de uma situação de colapso. O meu cenário não é que a economia europeia vai entrar em colapso, mas sim que o processo está entrando num nível que exige uma resposta absolutamente dramática da comunidade europeia.
Valor: Qual seria a resposta?
Figueiredo A resposta tem duas vertentes, que são meio similares. A primeira é criar a garantia de depósitos bancários que atinja toda a União Europeia. Se eu tenho dinheiro na Espanha ou em Portugal, não teria medo de que, se o país sair do euro, eu teria uma perda de 30%, 40%. Sei que os meus depósitos estão garantidos, independentemente da solvência da instituição em que tenho meus depósitos. Segundo, que sem isso, na minha visão, não tem volta, é só uma questão de quando vai acontecer, é preciso ter algum tipo forte de consolidação fiscal. É preciso consolidar fiscalmente a região e criar metas de desempenho fiscal etc. O processo financeiro está levando a uma urgência muito grande para que esse tipo de decisão seja tomada.
Valor: Isso é possível politicamente?
Figueiredo Eventualmente, de uma maneira não tão ortodoxa, uma solução seria fazer algum mecanismo por meio do Banco Central Europeu, que seria a maneira mais simples de se fazer.
Valor: Mas a Alemanha não poderia sair do euro?
Figueiredo Esse tempo já passou. Ela está envolvida demais nesse processo. A Alemanha deve ter de € 2 trilhões a € 3 trilhões nesse jogo. Se sair, vai colocar em risco elevar sua dívida. Será que vai continuar a ser 'AAA'? E a moeda ainda vai se valorizar de 30 a 40%, perdendo competitividade.
Valor: E os outros países? Como está hoje a economia americana?
Figueiredo Os EUA passaram por um processo para poder digerir, ao longo do tempo e de uma maneira mais organizada, o excesso de endividamento da crise de 2008. Do ponto de vista estrutural, a economia está bem, apesar de o Estado estar com uma dívida muita alta, em torno de 100% do PIB. Mas como ainda é um dos países que têm mais credibilidade no mundo, existe uma, digamos, boa vontade dos investidores de que eles vão ter responsabilidade de trazer a dívida ao longo do tempo para um patamar mais palatável. Agora, enquanto acontece esse processo de digestão, a economia americana vai crescer menos do que cresceria normalmente. Nosso número de bolso aqui é algo em torno de 2%, um pouco menos, um pouco mais.
Valor: Mas há fragilidades?
Figueiredo Existe uma certa fragilidade, mas não é suficiente para acharmos que há um risco de recessão muito presente. Existe um risco político associado à questão fiscal. Há uma série de isenções e vantagens fiscais que vencem no fim do ano, algo em torno de 3,5% do PIB a 4% do PIB, e não se sabe se o próximo governo terá capacidade de adiar essas isenções. Acredita-se que eles vão parcialmente conseguir, o que significa que a contração fiscal do ano que vem relativamente ao que ocorre hoje será de algo entre 1,5% e 2% do PIB, que é um pouco mais palatável. O que não significa que será um processo tranquilo. Provavelmente teremos muita dúvida sobre o sucesso da postergação dessas isenções, principalmente no último trimestre, com eleições.
Valor: Crescerá a 2% por quanto tempo?
Figueiredo Por enquanto é até onde a vista alcança. Os americanos têm uma capacidade muito grande de se refazer, se reinventar. Então pode ser que esse processo seja mais rápido. O banco central americano [Federal Reserve] diz que a economia mais fraca deve perdurar até pelo menos 2014.
Valor: E o papel da China na recuperação econômica?
Figueiredo Hoje a economia tem uma cara mais fraca do que o crescimento de 7,5% a 8%, o que muito provavelmente que dizer que nas próximas semanas, ou meses, o governo deve vir com uma resposta expansionista para que esse crescimento mais fraco não perdure. Também é importante que não tenha uma economia tão aquecida para fazer a mudança do modelo de investimento e exportação para um voltado mais ao consumo doméstico. Ou seja, dessa vez, se estivermos entrando em uma espiral de menor crescimento, recessão em várias partes do mundo, provavelmente a China consegue ajudar muito menos o mundo do que 2008/09. Isso não quer dizer que vai atrapalhar. Eles têm muitos instrumentos para fazer o chamado "soft lending" [pouso suave] da economia com uma certa tranquilidade.
Valor: Mas isso tem consequência para o mundo e o Brasil?
Figueiredo Sim. Aquele super ciclo de alta de commodities deve ter chegado ao fim. Especialmente as metálicas - as agrícolas têm uma dinâmica um pouco diferente. É possível que se veja até uma queda dos preços das commodities, mas isso depende do que acontecerá na Europa.
Valor: E qual o resultado desse quadro para o Brasil?
Figueiredo Está acontecendo um fenômeno novo na economia brasileira. Vários impulsos foram dados e a economia não respondeu em termos de atividade econômica como se esperava. A economia brasileira está rodando hoje ao redor de 2,5%, no máximo a 3% ao ano, na margem. Provavelmente mais para 2%, 2,5%. Isso é muito abaixo do potencial.
Valor: Precisaria de mais estímulos?
Figueiredo Claro que o BC está reduzindo a taxa de juros e esse impacto é gradual. Achamos que a economia vai acelerar, mas muito pouco. Não estou considerando um crise dramática na Europa, mas sim a economia do G-7, de maneira crônica, ou seja, intensa e longa, como um fator desinflacionário e de redução do crescimento no Brasil. Há um outro elemento, que também é novo. Olhando vários sinais nesse mercado, parece que se esgotou o crescimento acelerado do credito ao consumo. As pessoas estão um pouco com a língua de fora. Não parece que elas consigam comprometer mais da sua renda fazendo compra de bens.
Valor: Quais são os sinais?
Figueiredo A renda indo bem, o desemprego muito baixo e mesmo assim a inadimplência muita alta. Além disso, o aumento do crédito tem se dado naquelas linhas mais caras, tipo cheque especial e cartão de crédito. O crédito ao consumo foi um motor importante para o crescimento. Se de fato isso for uma coisa mais permanente, passamos para um outro nível de crédito ao consumo, isso quer dizer que esse motor que ajudou tanto a economia vai ajudar menos e a economia vai tender a crescer menos por conta do canal de crédito. Para compensar isso, claro, o Banco Central pode ter uma taxa de juros mais baixa.
Valor: Quanto mais baixa?
Figueiredo Não sabemos. Isso é algo que tem que ser testado ao longo do tempo. Há ainda outras questões, como o cenário externo. A queda da confiança tem reduzido bastante o investimento. Na margem, o último dado foi de um crescimento zero do investimento. Por outro lado o governo tem feito uma série de estímulos, mas mesmo assim temos uma economia mais fraca. Provavelmente por essa questão externa, enquanto o mundo está nessa situação difícil, a taxa de juros no Brasil poderia ficar bem mais baixa. É uma situação cíclica, mas a gente não sabe por quanto tempo. Segundo nossos modelos, essa mudança do crescimento nos últimos anos no setor externo traz a taxa de juros neutra, em termos reais, de 2% a 3% mais baixa do que seria normalmente.
Valor: Há espaço para cortar mais os juros?
Figueiredo Se considerarmos todo o conjunto de medidas, mais o canal do crédito, um resultado fiscal de 3%, os bancos públicos que até agora não têm expandido muito o seu crédito, as medidas macroprudenciais, isso tudo faz com que o BC tenha um espaço muito maior de corte de juros. Quando se soma o impacto do que acontece lá fora na economia a esse conjunto de políticas, mais o canal de crédito que hoje está enfraquecido, a consequência é que a taxa de juros pode ser muito mais baixa.
Valor: Mas é conjuntural?
Figueiredo O fenômeno local traz a taxa de juro neutra mais para baixo de uma maneira estrutural. E somada a essa questão conjuntural externa, que pode ser longa. Pode durar dois, três, cinco anos. E inclusive piorar mais e ter um efeito mais desinflacionário, como o BC fala. Isso faz com que o BC possa reduzir bem mais os juros.
Valor: Quanto?
Figueiredo Hoje está em 8,5%. Muito provavelmente na próxima reunião [do Copom] vai para 8%. A partir daí, tem que olhar um pouco. Mas se nosso cenário estiver minimamente correto, não imaginando um evento mais sério, mas um processo que vem se deteriorando principalmente na Europa, enquanto por aqui o crédito permanece com a mesma fragilidade, a mesma política fiscal, é possível, talvez até provável, que o Banco Central possa chegar mais perto de 7%. Claro que, quanto mais você reduz a taxa de juros, mais dependente fica dos sinais da economia aqui e lá fora. Mas não é por outro motivo que o BC faz reuniões a cada 45 dias.
Valor: Esse espaço se deve ao "mix" de política monetária?
Figueiredo Quando se olham as políticas macroeconômicas, vemos que há um equilíbrio que tem ajudado o BC, embora recentemente estejamos ouvindo muitas tentativas em muitos setores do governo de se fazer 'isso ou aquilo'. Se o Brasil, que na minha visão é o mais provável, se contentar em crescer de maneira sustentável, sem ficar criando artificialismos, porque estamos em um ambiente externo muito mais complicado, provavelmente o Brasil sairá lá na frente muito mais fortalecido.
Valor: Quanto o Brasil cresce este ano?
Figueiredo Na margem, achamos que vai crescer mais perto de 3%. Para o acumulado do ano, deve ficar mais perto de 2,7%, ou de 2,6%.
Valor: Se as medidas não estão reativando o crescimento, o que precisaria ser feito?
Figueiredo É um processo mais longo, mas seria necessário reduzir a carga tributária para as empresas. Segundo, o governo poderia de alguma forma investir. Terceiro, atacar a questão da infraestrutura no Brasil para reduzir o custo de produção. É preciso dar mais espaço para empresas investirem e ser tornarem mais produtivas em um mundo com falta de demanda. Ou seja, reduzir o peso do Estado para quem produz no país - governo abrir mão de receita e cortar despesas, produzindo um ambiente macro para que o BC possa ter taxa de juro mais perto do nível internacional. Reduzir os juros com voluntarismo é muito fácil. Mas depois precisa aumentar. Como foi em 2008/09. A Selic chegou em 8,75%, mas a economia começou a voltar e foi preciso subir muito a taxa de juros. Se o governo continuar com esse conjunto de políticas, ou seja, um fiscal firme, reduz o que der a carga tributária reduzindo despesa corrente, investir alguma coisa, ajudar via concessão, o que for, a infraestrutura, e se ficar mais tranquilo com alguns rompantes de voluntarismo, provavelmente daqui a um ano, mesmo com o mundo em uma situação mais difícil, o Brasil estará muito mais fortalecido, com muito mais condição de crescer sustentavelmente e dar voos mais altos. É normal que o governo queira reagir, porque a economia está muito devagar mesmo. Agora, quanto mais firme estiver nas políticas hoje, mais do ponto de vista estrutural, ou seja, permanente, melhor a gente vai estar lá na frente.
Valor: Mas o que fazer no caso de a economia permanecer devagar?
Figueiredo Se a economia brasileira no segundo semestre estiver andando muito pouco, na minha visão não tem nada demais reduzir o fiscal desde que não seja para gasto corrente. Tem que ser para reduzir a carga tributária e/ou aumentar o investimento. É um ambiente muito difícil. A nossa resposta em termos de política econômica, às vezes com certa confusão, tem sido apropriada. Não estamos gerando fragilidades internamente. O governo tem uma série de mecanismos e a própria experiência de 2008/2009 para responder a um momento mais agudo. O que precisamos é nos contentar com um crescimento menor porque estamos em um ambiente muito ruim. Mas se o governo, se o Brasil tiver tranquilidade, ao final desse processo, quando o mundo começar a ficar melhor, o Brasil vai estar vários passos à frente dos outros países.
Valor: Por quanto tempo? Um ou dois anos?
Figueiredo Não tenha muita dúvida não.
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