BCs compram volume recorde de ouro no trimestre

Por De São Paulo - Valor 17/08

A demanda global por ouro no segundo trimestre do ano somou 990 toneladas, uma queda de 7% sobre igual período do ano passado e 10% menos do que o registrado nos três primeiros meses de 2012. Mas a fraca procura do setor de joias e de tecnologia foi compensada pele firme demanda dos bancos centrais.

Segundo a World Gold Council (WGC), que compila os dados, as reservas do setor oficial, que inclui BCs e outros agentes oficiais, subiram em 157,5 toneladas, a maior compra trimestral desde o segundo trimestre de 2009, quando o grupo passou a ser comprador líquido de ouro. O segmento representou 16% da demanda do trimestre.

O montante comprado no período representa mais que o dobro das 66,2 toneladas adquiridas pelos BCs entre abril e junho de 2011. E durante o primeiro semestre, a reserva de ouro nos BCs cresceu em 254,2 toneladas, ante 203,2 toneladas nos seis primeiros meses de 2011.

De acordo com a organização, a compra continuou concentrada entre os bancos centrais de países em desenvolvimento e reflete a necessidade de diversificação de reservas.

"Isso nos sugere que suas reservas de ouro terão de continuar aumentando para manter uma alocação proporcional à acumulação de reservas via compra de moedas estrangeiras", diz a World Gold Council.

A China e a Índia continuam dominando o mercado consumidor, respondendo por 45% do total de joias, moedas e barras de ouro. "Assim sendo, a demanda global é fortemente influenciada pelos movimentos nesses dois países", diz o relatório.

Na Índia, a queda de demanda para joias e investimentos foi de 38% no trimestre, para 181,3 toneladas. A organização aponta que a demanda foi barrada pelo preço recorde do metal no mercado local, reflexo de uma forte desvalorização da rúpia. Na China, o menor ritmo de crescimento e preços sem tendência explicam a queda de 7,4%, para 145 toneladas na demanda por ouro.

A procura do metal como investimento, que considera barras, moedas, fundos de investimento (ETFs) e outros produtos similares, recuou 23% no segundo trimestre para 302 toneladas.

Mas tirando a China e a Índia da conta, a demanda por ouro como investimento pelos consumidores de varejo cresceu 16% no trimestre para 195 toneladas.

"Os investidores europeus responderam por boa parte desse crescimento, conforme a crise na zona do euro reforça o papel do ouro como reserva de capital e como um investimento seguro", diz o relatório.

A demanda europeia por barras de ouro e moedas subiu 15% no trimestre, somando 77,6 toneladas. A Alemanha foi destaque, com aumento de 51% na procura pelo metal, para 11,6 toneladas. (EC)

Para enfrentar os grandes bancos

Por Frank Schäffler e Norbert F. Tofall - Valor 17/08

A decisão do G-20, em novembro de 2008, de não deixar nenhum banco sistemicamente relevante falir pode ter parecido sensata naquele momento, dada a ameaça de um colapso financeiro mundial. Mas essa decisão, e más políticas de bancos centrais e de governos, a partir de então, têm dado aos principais bancos mais endividados o poder de chantagear aqueles que os estão socorrendo - um poder que eles têm usado para criar um sistema financeiro em que são, na prática, isentos de responsabilidades.

A capacidade de os grandes bancos ameaçarem com esse tipo de esquema resulta de uma ameaça implícita: o setor financeiro - e com ele o sistema de pagamentos da economia - entraria em colapso se um banco sistemicamente importante viesse a ser levado à insolvência. Mas é hora de bater de frente com os banqueiros: a manutenção do sistema de pagamentos pode e deve ser separada do problema da insolvência bancária.

Acima de tudo, a decisão do G-20 de dar sustentação a bancos sistemicamente relevantes deve ser revista. E os governos deveriam reagir às ameaças dos bancos, declarando sua disposição de deixar os bancos insolventes serem tratados nesses termos. Uma economia de mercado deve repousar sobre o princípio econômico de lucros e prejuízos. Uma economia sem falências e respeito a contratos igualmente aplicável a todos não é uma economia de mercado. A legislação válida para todas as outras empresas deve aplicar-se também aos bancos.

Além disso, os governos deveriam garantir os empréstimos de bancos insolventes a empresas não financeiras, bem como os depósitos privados em conta corrente, a prazo fixo e de poupança, reformulando a legislação de falência. Sem dúvida, os governos não deveriam garantir passivos interbancários que não afetem os depósitos de clientes. Um gestor de massa falida administraria o banco e garantiria que todos os pagamentos dos quais o Estado é fiador sejam cumpridos corretamente e que o refinanciamento desses pagamentos continuem a ocorrer por intermédio de bancos centrais.

Após a tomada dessas medidas, o sistema de pagamentos resultaria seguro. Em caso de insolvência, os computadores de um banco não seriam desligados, seus empregados não ser imediatamente demitidos e as operações de pagamento não entrariam em colapso. Também não ocorreria uma corrida aos depósitos de poupança, tendo em vista as garantias oficiais de que eles não serão afetados pela insolvência de um banco. Afinal, até mesmo uma simples cédula de dinheiro tem valor apenas porque o governo diz que assim é, e, portanto, não difere de depósitos de poupança, o que significa que nenhum poupador goza de alguma vantagem em manter dinheiro em seu poder. Assim, não haveria necessidade de corrida a bancos.

Evidentemente, a restrição deliberada dos efeitos de falências a contas que não sejam poupança corrente privada e depósitos a prazo fixo significa que a insolvência de um banco A poderia provocar a insolvência de um banco B. Para o banco B, também, seria aplicável o mesmo cenário de liquidação: os depósitos de poupança seriam garantidos, os pagamentos poderiam ser feitos com recursos das contas correntes de seus clientes e os empréstimos concedidos por empresas não financeiras não seriam revogados.

Obviamente, o efeito dominó não precisa parar nesse ponto: as insolvências dos bancos A e B poderiam colocar um banco C - e outros bancos - em apuros. Na verdade, todo o subsistema superendividado de reserva fracionária poderá ter de ser liquidado. Mas o sistema de pagamento sobreviveria.

Isso poderia também desencadear um efeito dominó positivo, à medida que outros países--em razão da integração financeira internacional - viessem a adotar procedimentos semelhantes para a liquidação controlada de seus próprios bancos insolventes. Ativos zumbis seriam destruídos. Uma grande parte do dinheiro e do crédito criado do nada, com base em operações interbancárias anteriores, agora excluídos das garantias oficiais, voltariam ao pó. Depois, os bancos liquidados e antes superendividados poderiam ser vendidos.

Temos condições de eliminar o endividamento em rápido crescimento do sistema financeiro e de criar uma nova ordem monetária que corresponda aos princípios da livre iniciativa e do Estado de Direito sem criar o risco de um colapso de todo o sistema de pagamentos. Para isso, basta restabelecer uma regulamentação bancária eficaz - na Europa e em outros países - e a vontade de resistir a chantagens dos próprios bancos. (Tradução de Sergio Blum)



Frank Schäffler, membro do Bundestag, o Parlamento alemão pelo Partido Liberal Partido Democratas Livres, tem assento em sua Comissão de Finanças



Norbert F. Tofall é membro da Sociedade Friedrich von Hayek. Copyright: Project Syndicate, 2012.



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TV on line

MIRIAM LEITÃO ANALISA ALTA NOS PREÇOS DOS ALIMENTOS TEMPO: 00:04:33

O preço da carne de frango aumentou. O motivo é a alta da soja e do milho, que compõem a ração dos animais.

Por conta da forte estiagem nos Estados Unidos, o Brasil exporta os grãos mais caros, e isso impacta no preço de vários produtos.

Em comentário ao Bom Dia Brasil, Miriam Leitão falou sobre o assunto.

SONORA:

MIRIAM LEITÃO, Comentarista de economia.

TV: TV GLOBO DF

PROGRAMA: BOM DIA BRASIL

APRESENTADOR: CHICO PINHEIRO

GOVERNO ANUNCIA PROGRAMA PARA DAR ÂNIMO A ECONOMIA TEMPO: 00:20

O Governo Federal anunciou um programa de Concessões para Rodovias e Ferrovias. O objetivo é melhorar a deficiente infraestrutura brasileira, reduzir custos e injetar ânimo na economia nacional.

Em entrevista ao Jornal das Dez, o presidente da Empresa de Logística, Bernardo Figueiredo, falou sobre o programa de Concessões para Rodovias e Ferrovias.

TV: GLOBO NEWS
PROGRAMA: EDIÇÃO DAS DEZ
APRESENTADOR: MARIANA GODOY

Adeus aos milagres de crescimento

Por Dani Rodrik - Valor 16/08

Um ano atrás, os analistas econômicos estavam atordoados de otimismo sobre as perspectivas de crescimento econômico no mundo em desenvolvimento. Em contraste frente aos EUA e a Europa, onde as perspectivas de crescimento pareciam fracas, na melhor das hipóteses, esperava-se que os mercados emergentes sustentassem seu forte desempenho iniciado na década anterior à crise financeira mundial e, assim, se tornassem o motor da economia mundial.

Os economistas do Citigroup, por exemplo, ousadamente concluíram que as circunstâncias nunca tinham sido tão favoráveis a um crescimento amplo e sustentado em todo o mundo, e projetaram uma crescente e rápida produção mundial até 2050, puxada pelos países em desenvolvimento na Ásia e na África. A PwC, firma de contabilidade e consultoria previu que o crescimento do PIB per capita na China, na Índia e na Nigéria ultrapassaria 4,5% até meados do século. A empresa de consultoria McKinsey & Company batizou a África, há muito tempo sinônimo de fracasso econômico, de terra dos "leões em movimento".

Hoje, essa conversa foi substituída pela preocupação com o que "The Economist" chama de "a grande desaceleração". Recentes dados econômicos sobre a China, a Índia, o Brasil e a Turquia apontam para um desempenho mais fraco do crescimento nesses países nos últimos anos. O otimismo deu lugar à dúvida.

Evidentemente, assim como foi inadequado extrapolar a partir da década anterior de forte crescimento, não deveríamos tirar grandes conclusões a partir de flutuações de curto prazo. Apesar disso, existem fortes razões para acreditar que o crescimento rápido será exceção, e não regra, nas próximas décadas.

Para ver o porquê disso, precisamos entender como são produzidos "milagres de crescimento". Com exceção de um punhado de pequenos países que se beneficiaram de uma abundância de recursos naturais, todas as economias bem-sucedidas nas últimas seis décadas devem seu crescimento à industrialização rápida. Se há uma coisa com a qual todos concordam sobre a receita do Leste Asiático é que o Japão, Coreia do Sul, Cingapura, Taiwan e, é claro, a China, foram, todos, excepcionalmente bons em transferir sua mão de obra rural (ou de atividades informais) para a indústria de transformação organizada. Casos anteriores de êxito em tirar países de atraso econômico, como os EUA ou a Alemanha, não foram diferentes.

O setor de manufatura permite rápido avanço porque é relativamente fácil copiar e implementar tecnologias de produção estrangeiras, mesmo em países pobres que sofrem de diversas carências. É notável, como revelam minhas pesquisas, que as indústrias de transformação tendem a estreitar a distância em relação à fronteira tecnológica à taxa de cerca de 3% ao ano, independentemente de políticas econômicas, instituições ou fatores geográficos. Em consequência, os países capazes de transformar agricultores em operários colhem um enorme benefício em termos de crescimento.

Sem dúvida, algumas atividades de serviços modernas são também capazes de produzir convergência de produtividade. Mas a maioria desses serviços requer uma grande variedade de habilidades e capacitação institucional que as economias em desenvolvimento acumulam apenas gradualmente. Um país pobre pode competir facilmente com a Suécia em um amplo leque de manufaturas, mas são necessárias muitas décadas, se não séculos, para desenvolver instituições como as suecas.

Consideremos a Índia, que demonstra as limitações de apoiar-se em serviços, em vez de basear-se na indústria, durante os primeiros estágios de desenvolvimento. O país tem desenvolvido uma capacitação notável em serviços de TI, mas a maioria da força de trabalho indiana não tem as habilidades e a educação para ser absorvida nesses setores. No leste asiático, o trabalhador não qualificado foi trabalhar em fábricas urbanas, ganhando muito mais do que ganhavam no campo. Na Índia, eles permanecem na terra ou transferem-se para serviços triviais onde a produtividade não é muito maior.

Desenvolvimento bem-sucedido em longo prazo, portanto, requer esforço em duas frentes. Isso requer um esforço de industrialização, acompanhado pelo acúmulo incessante de capital humano e de capacitação institucional para manter um crescimento centrado em serviços, depois que a industrialização atinge seus limites.

Mas essa receita testada pelo tempo tornou-se muito menos eficaz, nos dias de hoje, devido às mudanças nas tecnologias de manufatura e no contexto mundial. Primeiro, os avanços tecnológicos tornaram a indústria de transformação muito mais intensiva em habilidades e capital do que no passado, mesmo na região de baixa qualidade do espectro. Em consequência, a capacidade da indústria de absorver mão de obra tornou-se bem mais limitada. Será impossível, para a próxima geração de países industrializados, deslocar 25% ou mais de sua força de trabalho para atividades de manufatura, como fizeram as economias do Leste Asiático.

Em segundo lugar, a globalização, em geral, e a ascensão da China, em particular, acirraram muito a competição nos mercados mundiais, tornando difícil, para os recém-chegados, abrir espaço para si mesmos. Embora a mão de obra chinesa esteja encarecendo, a China continua a ser um competidor formidável para qualquer país que esteja tentando concorrer no setor de manufatura.

Além disso, é improvável que os países ricos sejam tão permissivos diante de políticas de industrialização como no passado. Os formuladores de políticas no núcleo industrial fecharam os olhos para o fato de países de crescimento rápido no Leste Asiático adquirirem tecnologias e capacitação industrial ocidental por meio de políticas não ortodoxas.

Agora, porém, quando os países ricos estão em dificuldades, eles aplicarão maior pressão sobre os países em desenvolvimento para que cumpram as regras da Organização Mundial do Comércio. A manutenção de moedas em patamares desvalorizados não passará despercebida. Politicamente, será difícil resistir à adoção de protecionismo, mesmo que de forma não ostensiva,.

A indústria de transformação continuará sendo a "escada rolante industrial" dos países pobres, mas ela não funcionará tão rapidamente nem irá tão alto. O crescimento terá de se basear em grau bem maior na melhoria sustentada do capital humano, das instituições e de governança. E isso significa que o crescimento continuará a ser lento e difícil, na melhor das hipóteses. (Tradução de Sergio Blum)



Dani Rodrik professor de Economia Política Internacional na Universidade de Harvard, é autor de "The Globalization Paradox: Democracy and the Future of the World Economy. Copyright: Project Syndicate, 2012.



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Visão de Keynes sobre probabilidade

Por John Kay - Valor 15/08

Em semanas recentes, descrevi como as pessoas consideram riscos. Elas usam abordagens muito diferentes daquelas incorporadas nos modelos de finanças quantitativas e teorias da decisão. Elas são influenciadas pelo que é saliente, e não pelo que é provável. Eventos que são excepcionalmente improváveis - ganhar um grande prêmio de loteria ou o rapto de uma criança por um pedófilo - influenciam o pensamento das pessoas em grau desproporcional porque chamam a atenção. Poucas pessoas pensam sobre incerteza em termos de distribuições estatísticas e são capazes de atribuir probabilidades cuja soma seja 100% a um conjunto bem definido de resultados díspares. Em vez disso, as pessoas contam histórias sobre o futuro.

Fazemos essas coisas não por que somos irracionais, em qualquer sentido comum da palavra, ou porque sejamos matematicamente analfabetos, apesar de muitas pessoas que tomam decisões, grandes e pequenas, sejam de fato irracionais e ignorantes sobre matemática básica. Nós fazemos essas coisas porque é impossível lidar com um mundo complexo e o grande volume de informações sobre ele com que nos defrontamos sob outros ângulos.

Todo mundo conhece as idéias de John Maynard Keynes sobre política macroeconômica, porém muito menos gente sabe de suas contribuições à teoria da probabilidade. Esse foi o tema de sua dissertação para admissão ao King's College, em Cambridge, antes da Primeira Guerra Mundial. Keynes obteve o cargo e rapidamente estabeleceu-se como uma figura pública. Após ele ter abandonado enojado a Conferência de Versalhes que, temporariamente, levou a guerra a um fim, ele converteu essa experiência num livro. Seu biógrafo, Robert Skidelsky, acredita que para compreender a abordagem de Keynes à teoria da probabilidade é fundamental compreender grande parte do restante de seu trabalho - e eu acho que ele está certo.

Keynes acreditava que o ambiente financeiro e de negócios é caracterizado por "radical incerteza". A única resposta razoável para a pergunta "qual será a taxa de juros daqui a 20 anos?" é "simplesmente não sabemos". E esse foi um comentário premonitório: 20 anos após a publicação de "Um Tratado sobre Probabilidades" por Keynes nos levam a 1941, quando o Reino Unido lutava pela manutenção de sua existência num momento crucial da Segunda Guerra Mundial. Keynes tinha visto o futuro mais claramente do que a maioria, mas quando se tratava de como eventos específicos se desdobrariam, ele simplesmente não sabia. Como todo mundo.

Para Keynes, probabilidade tinha a ver com credibilidade, e não frequência. Ele negou que nosso pensamento pudesse ser descrito por uma distribuição de probabilidades associada a todos os possíveis eventos futuros, uma distribuição estatística que poderia ser desvendada por meio de análises astutas - ou descoberta apresentando um menu de apostas alternativas. Na década de 1920 ele se envolveu em uma batalha intelectual sobre essa questão, em que os protagonistas principais, de um lado, eram Keynes e o economista Frank Knight, de Chicago, contra Frank Ramsey, um filósofo de Cambridge, e posteriormente Jimmie Savage, também de Chicago.
Keynes e Knight perderam esse debate, e Ramsey e Savage venceram, e a abordagem probabilística manteve sua primazia acadêmica a partir de então. A principal razão foi a comprovação, por Ramsey, de que qualquer pessoa que não siga seus preceitos - qualquer pessoa que não aja com base em uma avaliação subjetiva de probabilidades de eventos futuros - sairia sempre perdedor, ficaria "Dutch booked".

Alguns acadêmicos holandeses buscaram, infrutiferamente, rastrear as origens desse termo ofensivo. Um "Dutch book" ("livro holandês") é um conjunto de opções tal que uma seleção aparentemente atraente entre elas faz com que a pessoa que as seleciona perca dinheiro na certa.

Eu costumava dizer aos alunos que me indagavam sobre a premissa de comportamento "racional" nos mercados financeiros - onde médias racionais são baseadas em probabilidades bayesianas subjetivas - que pessoas tinham que se comportar dessa maneira por que, se não o fizessem, pessoas iriam bolar esquemas capazes de ganhar dinheiro à sua custa. Eu hoje acredito que a observação é correta, mas não implica o corolário que eu pretendia. As pessoas não se comportam de acordo com essa teoria, e a consequência é que outros, nos mercados financeiros, de fato criam mecanismos com os quais ganham dinheiro a custa das pessoas.

Na realidade, é nisso que se baseia uma proporção lamentável da atividade no mercado financeiro. O maior e mais famoso "livro holandês" seria o conjunto de engenhosos produtos estruturados que o RBS adquiriu ao comprar o ABN Amro, banco com sede em Amsterdã. Nós sabemos o que aconteceu depois. (Tradução de Sergio Blum)



John Kay é professor visitante na London School of Economics. Publicou diversos livros, entre eles "Obliquity: Why our goals are best achieved indirectly" (obliquidade: por que a melhor maneira de alcançar nossos objetivos é indiretamente),

China está derrubando o preço do minério de ferro

Valor 15/08


O aprofundamento da crise global e a redução do ritmo de crescimento da China está derrubando o preço do minério de ferro, que ontem bateu em US$ 114,00 no spot chinês, o nível mais baixo desde o fim de 2009. Para especialistas do setor de mineração isto pode ser "o fundo do poço", mas ficam em duvida devido as incertezas atuais que cercam este mercado.

Em 15 dias, o preço da commodity, que era de US$ 121,50, tem registrado quedas da ordem de 6,17%. O mercado de minério tem sido pressionado por aumento da oferta do produto australiano na Ásia, principalmente na China, e pelo redirecionamento de minério de outros mercados para aquele país, por conta da crise. De janeiro a julho, a demanda chinesa cresceu 2%, num ritmo mais lento porque o país está crescendo menos e isso influi na formação dos preços da commodity definidos no mercado livre chinês.

Ontem, durante evento no Rio, Roberto Castello Branco, diretor de Relações com Investidores da Vale, comentou a situação da economia chinesa que, na sua avaliação, dificilmente retomará os patamares de crescimento de 10% registrados nos últimos anos. "Não sou pessimista, sou mais realista. Para a China, segunda maior economia do mundo, crescer a 7% ou 8% vai ser muito bom também. Mas não deve chegar a 10%", previu, fazendo um alerta: "os anos dourados desse país acabaram".

Segundo Castello Branco, a China demonstra hoje ter virado uma economia madura. "Pode até eventualmente, em um ano de recuperação, chegar a isso [10% de crescimento], mas a tendência é mais baixa", completou. "Ser realista na vida é bom, pois ao ser 'superotimista' você se arrisca a perder", declarou o executivo. "A economia mundial só tinha vento de popa, criamos as bases de uma companhia global, e agora temos que nos adaptar aos novos tempos", salientou.

O executivo constatou, em sua palestra, que a Vale tem perdido espaço no mercado de minério de ferro para empresas australianas, mas pretende manter sua liderança global com projetos previstos para 2016, principalmente a mina de Serra Sul de Carajás, no Pará, que vai colocar mais 90 milhões de toneladas de minério de ferro no mercado mundial, nos próximos cinco anos.
A empresa brasileira permanece como a maior produtora mundial de minério de ferro, mas nos últimos quatro anos tem perdido participação para as australianas Rio Tinto, segunda maior produtora mundial, e para a BHP Billiton, que está em terceiro no ranking de produção.

"Somos os maiores produtores mundiais de minério de ferro, perdemos participação, mas em produção e venda, continuamos na liderança. Estamos produzindo a um ritmo de 300 milhões de toneladas por ano, enquanto a Rio Tinto, segunda maior, tem produzido 190 milhões. Há uma diferença grande que pretendemos ampliar".

A estratégia para retomar a fatia de mercado perdida é focar investimentos futuros em Carajás, e Serra Sul ajudará a Vale a enfrentar o cenário adverso de desaceleração da China, um de seus principais importadores. "Temos muitas reservas para lidar com os desafios", disse Castello Branco.

Um trimestre para esquecer

Por Fernando Torres e Silvia Fregoni - Valor 15/08
De São Paulo

A safra de balanços do segundo trimestre foi a pior dos últimos tempos. Entre 153 companhias abertas não financeiras que haviam divulgado seus números até a manhã de ontem, 43 amargaram prejuízo no período, o que equivale a quase 30% do total e mais do que o dobro do verificado no mesmo período de 2011.

Os números foram compilados pelo Valor Data e têm como base os dados da Economatica.

O maior estrago nos balanços foi causado pelo efeito da alta de 11% do dólar sobre a dívida das empresas (veja mais abaixo).

Mas diferentemente do que ocorreu no terceiro trimestre de 2011, quando o dólar tinha subido quase 20%, ou mesmo no auge da crise de 2008, desta vez o lado operacional não compensou o efeito cambial negativo.

Pelo contrário. Embora a receita desse grupo de 153 empresas tenha crescido 10,6% na comparação anual, para R$ 275 bilhões de abril a junho, o lucro bruto das companhias recuou 4,7%, para R$ 80 bilhões, e o lucro operacional diminuiu 27%, para R$ 37 bilhões.

Olhando de outra forma, isso significa que as margens estão mais apertadas - ou seja, a cada R$ 100 em vendas, sobra uma parcela menor de lucro.

A margem bruta, que é a relação entre o lucro bruto e a receita, caiu de quase 35% para 29%, o que é um sinal de perda força competitiva. Já a margem operacional (antes do resultado financeiro), que é uma medida de eficiência e sofre bastante impacto da alta de gasto com pessoal, teve redução de 7 pontos, para 13,4%.

Não bastasse o desempenho fraco na operação, o resultado financeiro líquido das companhias - fortemente afetado pelo câmbio - saiu de um ganho de R$ 1,78 bilhão no segundo trimestre de 2011 para uma despesa de R$ 23,98 bilhões de abril a junho deste ano.

Isso fez com que a última linha do balanço das empresas tenha ficado em R$ 12,16 bilhão, com queda de 67% em um ano.

Maior empresa do país, a Petrobras foi a que chamou mais atenção, após ter registrado perda de R$ 1,35 bilhão no trimestre - o primeiro prejuízo trimestral desde a maxidesvalorização do real, no primeiro trimestre de 1999.

Mas pode-se dizer que o desempenho negativo no segundo trimestre foi "democrático", atingindo empresas de diferentes portes e setores, como petroquímico, aviação, papel e celulose, bens de capital, incorporação imobiliária e agronegócio.

Da amostra de 153 companhias, 92 tiveram piora no resultado líquido trimestral em comparação com igual período de 2011.

A fabricante de implementos rodoviários Randon, por exemplo, teve o primeiro prejuízo trimestral desde 2002. Segundo a empresa, "o desempenho refletiu as incertezas sobre o cenário macroeconômico no país, provocadas pelo prolongamento da crise europeia e pela lenta recuperação dos EUA".

Também no vermelho, a Indústrias Romi deixou o otimismo de lado. "Para efeito de planejamento, nós estamos considerando o pior cenário", disse Livaldo Aguiar dos Santos, presidente da companhia, na divulgação do balanço.

Depois do prejuízo de R$ 715 milhões, provocado pela alta do dólar e pelo combustível mais caro, a Gol reduziu todas as estimativas de desempenho para este ano e passou a prever margem operacional negativa.

A incorporadora Cyrela, uma das maiores do setor, também reconheceu ontem que já considera improvável crescer de 10% a 15% em lançamentos no ano, como esperava anteriormente.

Para o diretor financeiro da ALL, Rodrigo Campos, o segundo trimestre "foi um dos mais difíceis enfrentados pela empresa". Diante desse cenário, a meta de longo prazo, de crescimento anual de 10% no volume, não será alcançada.

Como consequência dos resultados e da perspectiva pouco otimista, diversas empresas estão revendo seus planos.

Segundo Carlos Fadigas, presidente da petroquímica Braskem, a companhia vai rever o ritmo de investimento, com o objetivo de manter a liquidez e a rigidez financeira em um cenário de crise.

O frigorífico Minerva foi outro que mostrou cautela e aumentou a posição de caixa em R$ 260 milhões. "Não vemos uma situação de crédito bem resolvida", disse o diretor financeiro, Edson Ticle.


Dólar caro provoca efeito bilionário

Sempre que o dólar registra fortes variações de curto prazo - o que não é raro no Brasil -, a história se repete: o câmbio afeta de forma significativa o resultado financeiro de diversas grandes empresas que não usam instrumentos de proteção para o passivo em moeda estrangeira - ou ao menos não totalmente.

Nesse grupo estão companhias como Petrobras, Vale, Braskem, Fibria, Suzano e Marfrig.

Como no segundo trimestre o dólar subiu 11%, apenas essas seis empresas tiveram despesa financeira somada de R$ 16,3 bilhões.

Mas a companhias que sofrem esse efeito têm a prática recorrente de minimizar essas perdas decorrentes do câmbio. E os três argumentos usados por elas são: a despesa que derruba o lucro não significa desembolso de caixa; a dívida em dólar é de longo prazo; e a companhia está naturalmente protegida, por ter receita atrelada ao dólar.

Isso de fato é verdadeiro, mas não significa que a alta do valor contábil da dívida não tenha consequências negativas.
Quando as variações são bruscas e rápidas, a dívida das empresas sobe de forma imediata após a alta do dólar, enquanto as receitas dolarizadas só aumentam o resultado operacional ao longo dos trimestres, num prazo mais dilatado.

Esse descasamento afeta um dos principais índices de endividamento observados pelo mercado, que é a razão entre a dívida líquida e o Ebitda de uma empresa. (Ebitda é a sigla em inglês para o lucro antes do resultado financeiro, dos impostos sobre o lucro, da depreciação e da amortização)

O numerador dessa divisão sobe de um trimestre para o outro, enquanto o denominador aumenta lentamente.

Para evidenciar que o impacto não é só teórico, vale destacar dois exemplos recentes de empresas de papel e celulose. Fibria e Suzano viram seus níveis de endividamento subir rapidamente exatamente por conta do efeito cambial na dívida. Para reforçar a estrutura de capital, foram a mercado e realizaram ofertas públicas de ações em que captaram R$ 2,82 bilhões em dinheiro novo de acionistas.

Segundo Rodrigo Zuniga, sócio da assessoria financeira da Capitânia, o efeito da alta do dólar sobre os índices de endividamento "certamente é um ponto de controle que deve ser observado".

Mas, apesar do estresse de ter resultado trimestral negativo, muitas empresas avaliam que a diferença de custo da dívida compensa. "No ano passado, uma grande empresa tinha opção de captar no Brasil, pagando cerca de 13%, ou no exterior, em dólar mais 6% ou 7%. Para uma dívida de dez anos, o câmbio precisaria subir muito para não valer a pena", diz, lembrando que não se previa uma queda tão forte da Selic.

Ele lembra, no entanto, que isso não deixa de ser uma aposta, de que o diferencial de juros vai compensar uma eventual variação cambial contra ela. (FT)

Sustentabilidade da taxa de câmbio

Por Yoshiaki Nakano - Valor 14/08

Para promover a recuperação e a retomada do crescimento da economia brasileira, a taxa de câmbio deve ser competitiva, estável e sustentável. Na atual conjuntura econômica, essa última condição é essencial, pois a economia foi dominada, nos últimos oito anos, por uma supervalorização e estamos agora pagando o "preço" com recessão na indústria, forte desindustrialização e várias distorções, que precisam ser corrigidas urgentemente. Não se trata apenas de perda de competitividade nos mercados externos, mas também de elevação dos salários reais e demais custos domésticos, decorrentes indiretamente da apreciação cambial, que provocou a invasão no mercado doméstico das importações, afetando profundamente o ânimo dos empresários. Quebrou-se o que há de mais precioso para a retomada do processo de desenvolvimento, "o espírito animal dos empresários".

A exposição da indústria de transformação brasileira a uma competição desleal, com desvalorizações competitivas do dólar e de outras moedas asiáticas, "a guerra cambial", tornou inócuas as tarifas e demais instrumentos de política comercial. Isso contaminou completamente as expectativas de longo prazo do empresariado, gerando um profundo desânimo. Não adianta a taxa de câmbio ser, momentaneamente, competitiva se os empresários não acreditarem na sua sustentação num horizonte longo de tempo, pois eles não retomarão os investimentos produtivos. Para qualquer decisão de investimento, o empresário precisa estimar as receitas e as despesas, a partir de seus principais determinantes, para estimar o fluxo de caixa e a taxa de retorno, considerando um horizonte temporal de pelo menos dez anos. Como formar essas expectativas se a taxa de câmbio for volátil, instável e não houver garantia de que o governo vai criar e manter as condições de sustentabilidade da competitividade no longo prazo?

Por exemplo, se a taxa de juros doméstica não for igual à internacional, a taxa de câmbio não será sustentável porque esta se transforma num preço de um ativo financeiro, determinado pelo fluxo de capitais, sujeito a booms de entrada e paradas súbitas. Se for equalizada por um imposto regulatório de equalização de taxa de juros, o IOF na sua origem, o fluxo de capitais pode se equilibrar, mas dado que, em qualquer economia, temos infinitos tipos de ativos, portanto infinitas taxas de juros ou retorno, a tarefa é tão complexa que é eficaz se for momentânea. A rigor, se a taxa de juros doméstica for igual à internacional, a taxa de câmbio será determinada apenas pelas importações e exportações, e, neste caso, as flutuações serão mais de longo prazo e pode trazer equilíbrio externo e níveis de endividamento externo sustentáveis.

Da mesma forma, a política fiscal tem efeito crucial sobre a taxa de câmbio. Se a política fiscal for excessivamente expansionista, a demanda agregada poderá crescer acima da oferta, como tem acontecido nos últimos anos no Brasil, forçando um déficit em transações correntes e ampliação excessiva do passivo externo. Se a política fiscal for deficitária, a dívida pública crescerá, podendo o governo se tornar insolvente. Em ambos os casos afetará negativamente as expectativas de longo prazo, particularmente dos empresários que tem que tomar decisões de investimentos, mas antes que se chegue à insolvência, o mercado financeiro antecipará os efeitos de uma crise fiscal (inflação, tributação adicional, desvalorização cambial, deságio na divida pública, etc) retirando capitais do país e desencadeando as chamadas crises cambiais.

Desta forma, se as políticas monetária, fiscal e cambial não estiverem alinhadas e sincronizadas, a taxa de câmbio não será sustentável.

Sem dúvida nenhuma, a taxa de câmbio é o preço macroeconômico mais importante para países em desenvolvimento como o Brasil. As economias em desenvolvimento são financeiramente vulneráveis (a ataques especulativos, sudden stops, endividamento excessivo etc.), tem "pass through" da taxa de câmbio para inflação significativo e descasamento cambial nos balanços. Por isso, é objeto de acompanhamento de qualquer banco central pragmático.

De fato, a taxa de câmbio pode ser a âncora nominal ou desestabilizadora do nível geral de preços; determina o salário real e, portanto, a margem de lucro das empresas, especialmente no setor de tradables; determina no médio e longo prazos o endividamento externo do país podendo desencadear crises cambiais; e por ser um preço relativo, entre bens e serviços tradables e não-tradables, determina a alocação de recursos entre eles. Daí porque a divergência entre o que os bancos centrais declaram formalmente ser o regime cambial de livre flutuação e sua prática, de intervenção massiva, como mostra a literatura sobre "Fear of Floating" e "Fear of Appreciation". Nos países em desenvolvimento, mesmo os bancos centrais mais "ortodoxos" acabam intervindo no mercado cambial, tanto para evitar as flutuações excessivas, como a apreciação excessiva, que tem sido desestabilizadora com efeitos negativos sobre o crescimento econômico.

Para concluir, o que estamos assistindo nos países em desenvolvimento é, na prática, uma crescente intervenção esterilizada no mercado de câmbio, o que já se tornou convencional. Os bancos centrais passam a ter duas metas: a taxa de inflação e a taxa de câmbio. Para alcançar estas metas utilizam-se de dois instrumentos simétricos: compra e venda de moeda nacional no mercado aberto para controlar a taxa de juros, visando controlar a inflação e, compra e venda de moeda estrangeira no mercado cambial, para controlar a taxa de câmbio, buscando o equilíbrio externo e desenvolvimento econômico. O pressuposto é que a taxa de juros doméstica seja igual à externa em condições normais. Se a taxa de juros doméstica precisar ficar temporariamente acima da internacional, o imposto de equalização de taxa de juros (IOF) entra em ação temporariamente.



Yoshiaki Nakano, ex-secretário da Fazenda do governo Mário Covas (SP), professor e diretor da Escola de Economia de São Paulo da Fundação Getulio Vargas - FGV/EESP

Projeto nacional e greves do funcionalismo

Por Antonio Delfim Netto - 14/08

A censura frequente aos governos das últimas duas décadas é que eles não têm um "projeto": faltam medidas "estruturantes", seja lá o que isso for. Os críticos ignoram que desde a Constituição de 1988 (a maioria deles a abomina por suas "utopias"), o Brasil tem um "megaprojeto superestruturante"! Nela, os legítimos representantes do povo estabeleceram a organização social em que gostariam de viver os brasileiros.

Que projeto foi estabelecido na Constituição? Trata-se de organizar sólidas instituições que permitam a construção:

1º) de uma república, ou seja, um Estado no qual todos, inclusive os governos, estão sujeitos à mesma lei, sob o controle de um Supremo Tribunal Federal independente, que é o "garante" de nossas liberdades e o controlador da irresistível indiscrição dos governos de plantão;

2º) de uma democracia, isto é, um sistema de sufrágio absolutamente universal (para maiores de 16 anos) no qual escolhe-se o poder incumbente em períodos certos, em eleições livres organizadas por partidos e que satisfazem a condição mínima da democracia: eleições competitivas cujo resultado é incerto; e

3º) de uma sociedade onde se caminhe, permanentemente, na direção do aumento da igualdade de oportunidades. Em poucas palavras, a situação final dos indivíduos deve ser cada vez menos dependente das circunstâncias em que foram gerados. O que alguns veem como a mais utópica das propostas da Constituição de 1988: educação e saúde universais e gratuitas (não por obra dos céus, mas com recursos fornecidos proporcionalmente por todos), é o que há de mais importante na construção de uma sociedade razoavelmente "justa", objetivo fundamental para dar um mínimo de moralidade ao mecanismo do mercado.

Esses são os três vetores cuja direção todos os governos, desde 1988, têm seguido, com resultados razoavelmente satisfatórios, como provam recentes pesquisas internacionais (Pew Research Center, July 12,2012). Elas mostram que os brasileiros revelaram-se dos mais satisfeitos e com maior esperança de que o futuro será melhor do que o presente. Estamos desenvolvendo uma sociedade onde a liberdade de iniciativa, a inclusão social e o respeito às limitações impostas pela conservação da natureza estão sendo introjetadas no comportamento coletivo.

É muito importante reconhecer que a possibilidade de sua construção é condicionada pela qualidade de sua organização produtiva. Essa deve ser capaz de gerar os recursos que tornem possível realizá-la. No fundo, só o aumento físico e a melhoria organizacional da capacidade produtiva pode fazê-lo. Isso coloca um dilema: como administrar os resultados do processo produtivo (o PIB) entre o consumo presente e o investimento que aumenta a capacidade produtiva e o consumo no futuro? Um país como o Brasil precisa de um crescimento médio do PIB da ordem de 5% ao ano e isso só é sustentável com um investimento médio da ordem de 25% do PIB.

Para conseguir 25% do PIB, como investimento, temos de poupar (ou importar poupança externa) no mesmo nível. A contabilidade nacional é indiferente à ideologia, cara feia, passeatas ou ameaças sindicais! Trata-se de um problema aritmético. Por que o Brasil pôde crescer 7,5% ao ano, durante 30 anos (1948-1980)? Porque a carga tributária bruta era de 24% e o investimento público de 4% a 5%. Por que crescemos nos últimos 30 anos à média de 2,8% ao ano? Esqueçamos a "chinoiserie" enganadora e extravagante: insegurança jurídica, falta de instituições, produto potencial, intervenção nos mercados, incertezas externas, juros, câmbio que podem ter alguma responsabilidade. A razão fundamental é que com uma carga tributária bruta de 34% a 35% do PIB, o investimento público não chega a 2% dele!

Pois bem. O setor privado brasileiro continua investindo mais de 25% de sua renda líquida (PIB menos tributação, nas contas nacionais). Quem desinveste liquidamente é o governo! Agora ele se prepara para dar um passo avante e acelerar o crescimento por meio de investimentos da ordem de R$ 100 bilhões nos próximos cinco anos, em projetos de infraestrutura, com concessões mais bem estudadas e com taxas de retorno capazes de atrair, numa dura competição, o que há de melhor e de mais confiável na engenharia nacional. Eles elevarão o baixo investimento no setor sem sobrecarregar o orçamento federal (no qual não cabe o que já está lá dentro!) fazendo crescer a renda e o consumo imediatamente e ampliando a capacidade produtiva futura (a produtividade total da economia) quando estiverem executados.

O momento exige uma enorme responsabilidade do governo, que deve manter sadias as suas contas para não pressionar, na frente, a elevação da taxa de juros pelo aumento do déficit fiscal e o aumento da relação dívida pública bruta/PIB, que anda em torno de 65%. Gostemos ou não, esse é o parâmetro, seguramente imperfeito, pelo qual se mede, universalmente aquela relação que influi no "risco Brasil" e, no fim, na taxa de juros real interna.

A presidente Dilma tem absoluta razão quando diz que não se pode "brincar com as finanças públicas". Se quisermos continuar a crescer com estabilidade não podemos transigir com os aumentos salariais "exigidos" (sic) pelo funcionalismo sindical. É preciso que os 196 milhões de cidadãos "excluídos" apoiem fortemente, pela palavra e pela ação, a disposição do governo de resistir. É mais do que claro que o modelo da Constituição não se compadece com uma república sindicalista e muito menos ainda, uma república controlada pelo sindicalismo público!



Antonio Delfim Netto é professor emérito da FEA-USP, ex-ministro da Fazenda, Agricultura e Planejamento.

Insegurança jurídica na AL

Por Eduardo F. P. Matias - Valor 13/08

Um fantasma assombra a América Latina - o fantasma da insegurança jurídica. E ele vem assustando não apenas as empresas, mas também os cidadãos e até mesmo os próprios governantes, tanto no plano nacional quanto no regional.

Assusta as empresas, como ocorreu na Argentina quando o Congresso aprovou a expropriação da participação da Repsol na YPF e o vice-ministro da Economia afirmou que "segurança jurídica e ambiente de negócio são palavras horríveis", deixando claro que a empresa espanhola teria dificuldades em obter sua indenização. Isso, é claro, tem seu preço. O volume de capital estrangeiro aplicado na América Latina subiu 31% em 2011. Porém, enquanto ao Brasil foram destinados 43% do total, a Argentina recebeu apenas 5% desses recursos, e a Venezuela, 3,5%. Obviamente, a leitura desses números deve considerar a dimensão econômica de cada país - o que torna a comparação com o Brasil desigual. Mas o Chile, com PIB de US$ 248 bilhões, recebeu 11% dos investimentos externos, o dobro da Argentina e o triplo da Venezuela - com PIB de US$ 445 e US$ 316 bilhões, respectivamente.

Coloca temor também na população, como no caso da Venezuela, onde a Human Rights Watch constatou em relatório recente que o acúmulo de poder pelo Executivo e a eliminação das garantias institucionais permitem intimidar e censurar aqueles que se opõem aos interesses do governo. E a insegurança jurídica pode tirar o sono até dos próprios governantes, como descobriu o paraguaio Fernando Lugo ao ser deposto sem o adequado direito de defesa.

Ironicamente, no plano regional, a mesma Venezuela se aproveitou da suspensão do Paraguai para entrar no Mercosul. Claro que a saída do presidente paraguaio, se foi legal, foi pouco legítima. Mas os demais países membros do Mercosul, ao incluírem a Venezuela às pressas no bloco, também deram mostras de não levar tão a sério o devido processo legal.

Isso porque o Protocolo de Ushuaia (assinado em 24/6/1998 por Argentina, Brasil, Uruguai e Paraguai, Bolívia e Chile reafirmando o compromisso democrático) estabelece a necessidade de consultas antes de suspender um membro no qual possa ter havido ruptura da ordem democrática. Essa suspensão é uma decisão grave, que mereceria maior discussão. Ainda mais quando ela acaba possibilitando a entrada de um novo integrante, o que, pelas regras do bloco, exigiria a unanimidade de seus membros.

É triste que a segurança jurídica seja vista como uma "palavra horrível" ou como um conceito a ser distorcido quando se opõe a interesses conjunturais. Ela é um princípio que visa garantir a estabilidade, a confiança e a previsibilidade nas relações entre o Estado e os cidadãos, assegurando que um direito não será alterado apenas em razão de certas circunstâncias ou conveniências. Está relacionada a outros princípios, como a coisa julgada, o direito adquirido e a irretroatividade da lei, que estabelecem que não se deve modificar relações jurídicas validamente consolidadas. Não é um conceito inventado para proteger grandes investidores, cidadãos privilegiados ou o grupo político que está no poder. Busca resguardar também as pessoas comuns, uma vez que garante, por exemplo, àquele que junta dinheiro a vida inteira para comprar uma casa que, caso esta seja desapropriada para alguma obra pública, isso será feito dentro da lei e lhe dará direito a uma indenização justa. Ou que aquele vereador de oposição de uma pequena cidade não terá o seu mandato cassado sem motivo. Ou que o país que assume determinadas obrigações em um processo de integração deverá ter, no mínimo, o direito a se defender quando for questionado por seus colegas de bloco, ainda que a legitimidade de seus atos possa ser considerada duvidosa.

Assim, se no plano nacional, a segurança jurídica é princípio constitucional, essencial para o Estado de Direito, internacionalmente, ela também deve ser perseguida e garantida. Os investimentos estrangeiros estão amparados não apenas pelo direito do país receptor, mas também em instrumentos como os tratados bilaterais de investimento e a arbitragem, que procuram propiciar o mesmo ambiente de confiança e estabilidade que deveria ser assegurado aos investidores nacionais. Os direitos humanos, igualmente, evoluíram na direção de garantir a sua proteção internacional, por meio de instituições como a Corte Interamericana de Direitos Humanos. E os blocos regionais contam com seus próprios mecanismos de proteção aos direitos de seus participantes.

Tanto no plano nacional quanto no regional ou internacional, a ideia de justiça está diretamente vinculada à de ordem, que deve ser assegurada pelas instituições. Está comprovado que o sucesso de uma civilização está diretamente relacionado à solidez de suas instituições. Admitir que estas são frágeis a ponto de não garantir a segurança jurídica seria reconhecer o fracasso. Talvez, até por isso, nenhum país ou região menosprezem esse princípio de forma ostensiva, ou se gabem de não lhe dar valor - mesmo aqueles onde a segurança jurídica de fato não existe. Pelo menos não até estas declarações e eventos recentes...



Eduardo Felipe P. Matias é doutor em direito internacional pela USP, sócio de Nogueira, Elias, Laskowski e Matias Advogados e autor do livro "A Humanidade e suas Fronteiras: do Estado soberano à sociedade global".

A solidariedade europeia

Por Peter Sutherland - Valor 10/08

Quando Mario Draghi, presidente do Banco Central Europeu, proclamou publicamente que o BCE fará "o que for necessário" para assegurar a estabilidade futura do euro, o efeito de suas observações foi imediato e notável. O custo da tomada de empréstimos caiu drasticamente para os governos da Itália e da Espanha; os mercados de ações subiram e o recente declínio no valor externo do euro foi contido.

Ainda não está claro quão duradouros serão os efeitos da intervenção de Draghi - ou o apoio público que lhe é proporcionado por Angela Merkel, a chanceler alemã, por François Hollande, o presidente francês, e por Mario Monti, o primeiro-ministro italiano. O que podemos dizer com certeza é que os comentários de Draghi e a reação que eles evocaram demonstram que os problemas fundamentais da zona do euro não são essencialmente financeiros ou econômicos, são políticos, psicológicos e institucional.

Os observadores internacionais reconheceram em tal medida o compromisso de Draghi de fazer "o que for necessário" para salvar o euro porque muitos deles chegaram a duvidar do comprometimento de outros principais atores europeus de fazerem o mesmo. (Algumas dessas dúvidas são, naturalmente, produto de auto-interesse político ou financeiro; um certo modelo de capitalismo financeiro vê o euro como uma ameaça, e seus adeptos farão tudo o que puderem para provocar sua extinção.)

Mas a incapacidade dos líderes da zona do euro de amenizar dúvidas sobre seu engajamento com o euro, após dois anos e meio de crise, sugere que o problema está profundamente enraizado. Em sua defesa, os ministros da zona do euro citam o conjunto de reformas que introduziram nos últimos 30 meses, que promoverão uma modernização econômica, saneamento das finanças públicas e coordenação econômica mais estreita.

Infelizmente, muitas dessas reformas serviram como "atividade de deslocamento" - válidas em si mesmas, mas não para reagir à questão urgente: estão os maiores e mais prósperos membros zona do euro inteiramente comprometidos com sua manutenção?

Ninguém duvida que a Alemanha e a maioria dos outros membros da zona do euro prefeririam a manutenção da moeda única. A preocupação hoje é se essa preferência poderá ser atropelada por considerações políticas nacionais ou pelo ressentimento diante do ritmo lento da reforma em alguns países da zona euro.

Com efeito, um provérbio alemão que diz que "é bom confiar, mas é melhor controlar" tem sido a base da política de líderes da zona do euro desde que a crise da dívida dos países desenvolvidos se abateu sobre o sistema de governança da moeda única. A implicação é clara: a confiança entre os membros da região não pode ser tida como assegurada, tem que ser conquistada e mantida.

As limitações dessa abordagem foram agora reveladas. Embora os países mais ricos da zona do euro tenham efetivamente feito muito para ajudar seus vizinhos em dificuldades, eles o fizeram de maneira intrusivamente condicional, transitória e incremental.

Em determinado nível, é inteiramente compreensível que a Alemanha e outros países da zona do euro devam exigir garantias de que seus recursos não serão desperdiçados. Mas essa constante necessidade de tranquilizar (os envolvidos) - no sentido de limitar ao mínimo os riscos e o envolvimento necessários - desperta o temor de que em algum momento a Alemanha e outros países considerarão insuficientes as garantias de seus parceiros e intoleráveis os riscos que correm para ajudá-los. Se, e quando, isso acontecer, a morte do euro não estará muito distante.

O Tratado de Roma, firmado em 1957, representou uma nobre e ambiciosa mudança na história europeia. Solidariedade e previsibilidade em relações internacionais, baseadas em instituições e interesses comuns, poderiam assegurar prosperidade e estabilidade à Europa com eficácia, muito mais do que o arriscado malabarismo diplomático tradicional, cujos praticantes muitas vezes fracassaram.

O euro foi fundado nesse espírito de solidariedade, e sua contribuição para a limitação de instabilidade econômica e financeira na Europa nos últimos cinco anos não deve ser subestimada. O exemplo da década de 1930 é um lembrete de como as coisas poderiam ter sido piores. A tentação dos líderes da zona do euro de reverter a modelos anteriores e desacreditados de relacionamentos europeus foi suportável por um tempo, mas já atingiu o limite de sua tolerablidade.

Minha impressão é que a opinião pública e política alemã está começando a reconhecer a devastação econômica de uma ruptura do euro para a Europa e a Alemanha. Os políticos alemães têm a responsabilidade democrática importante de reforçar essa percepção e de defender os passos necessários para evitar uma catástrofe.

Não pode fazer parte de uma democracia em bom funcionamento que os líderes escondam verdades desagradáveis de seus eleitores. Seria uma ilusão imaginar que basta à zona euro seguir seu caminho atual para assegurar o futuro da moeda única. A atual trajetória acentua inaceitavelmente as diferenças entre Estados membros de uma maneira que é politicamente e economicamente insustentável a longo prazo.

A filosofia de controle e reciprocidade que até agora caracterizou a maneira como a zona do euro tem enfrentado sua crise de governança precisa ser substituída por um instrumento de solidariedade e tudo o que dele decorre. Isso significa uma política econômica mais equilibrada no âmbito da zona euro, um reforço no papel do BCE, uma real união bancária e financeira, e um roteiro para mutualização parcial e condicional da dívida herdada.

Os líderes da zona do euro têm falado sobre tudo isso, mas chegou a hora para engajamentos inequívocos e um calendário realista de ação. Estamos agora perigosamente perto do momento em que "empurrar com a barriga" poderia dar lugar a nova crise. Assim, o zelo moralista do Bundesbank em afirmar que suas responsabilidades são de alguma forma mais graves - e implicam mais obediência - do que as de outros bancos centrais é perigosamente equivocado. "Nein" apenas traz a calamidade para mais perto.

Nenhum dos problemas financeiros europeus pareceria remotamente difícil, hoje, se as dúvidas sobre o futuro da zona do euro tivessem se dissipado dois anos atrás. No longo prazo, solidariedade é uma opção mais barata para todos os envolvidos, ao passo que sua ausência poderia tornar-se ruinosamente cara no futuro previsível. (Tradução de Sergio Blum).



Peter Sutherland foi Comissário da UE para Políticas de Concorrência. Copyright: Project Syndicate, 2012.



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O que o dinheiro pode comprar

Por Raghuram Rajan - Valor 08/08

Em recente e interessante livro, "What Money Can't Buy: The Moral Limits of the Market" (o que o dinheiro não pode comprar: os limites morais do mercado), Michael Sandel, filósofo em Harvard cita a gama de coisas que o dinheiro pode comprar nas sociedades modernas e tenta delicadamente atiçar nossa indignação diante do crescente predomínio do mercado. Terá ele razão em dizer que deveríamos ficar alarmados?

Embora Sandel se preocupe com a natureza corrupta de algumas transações monetizadas (será que as crianças desenvolvem um amor da leitura se forem subornadas para que leiam livros?), ele também se diz preocupado com o acesso desigual ao dinheiro, que torna intercâmbios monetários desiguais. Mais amplamente, ele crê que a expansão do intercâmbio monetário anônimo corrói a coesão social e defende a redução do papel do dinheiro na sociedade.

As preocupações de Sandel não são inteiramente novas, mas seus exemplos merecem reflexão. Nos EUA, algumas empresas pagam desempregados para que fiquem em filas para conseguir ingressos gratuitos para audiências públicas no Congresso. Elas, então, vendem os ingressos para lobistas e advogados de companhias com interesses nas audiências, mas demasiado ocupadas para esperar nas filas. Sem dúvida, as audiências públicas são elemento importante da democracia participativa. Todos os cidadãos devem ter igual acesso. Então vender acesso parece uma perversão dos princípios democráticos.

O problema fundamental, porém, é de escassez. Nós não podemos acomodar numa sala todos que possam ter interesse em uma audiência particularmente importante. Por isso, temos de "vender" entradas. Na disputa de lugares, podemos permitir que as pessoas usem seu tempo na fila para disputar lugares ou podemos permitir que as pessoas usem seu dinheiro participando de leilões. O primeiro (sistema) parece mais justo, porque todos os cidadãos aparentemente começam em igualdade de condições. Mas terá uma mãe solteira que trabalhe numa função exigente e três filhos pequenos igual tempo livre que um estudante em férias de verão? E seria a sociedade beneficiada se ela, conselheira jurídica de uma grande empresa, passasse boa parte de seu tempo na fila?

Dizer se é melhor alocar entradas em troca de tempo ou de dinheiro, portanto, depende do que esperamos alcançar. Se queremos melhorar a eficiência produtiva da sociedade, a disposição das pessoas de pagar com dinheiro representa um indicador razoável de quanto ganharão se tiverem acesso a audiências. O leilão de lugares em troca de dinheiro faz sentido - um advogado contribui mais para a sociedade mediante a preparação de argumentos do que ficando numa fila.

Mas, se for importante que cidadãos jovens e impressionáveis vejam como funciona sua democracia, e que construamos solidariedade social fazendo com que executivos fiquem em filas junto com adolescentes desempregados, faz sentido obrigar as pessoas a disputar os assentos usando seu tempo e tornar as entradas intransferíveis. Mas se considerarmos que os dois objetivos - eficiência e solidariedade - devam desempenhar algum papel, talvez devêssemos fazer vista grossa à contratação de desempregados para ficarem na fila, em vez de advogados atarefados, desde que não monopolizem todos os lugares.

E quanto à venda de órgãos humanos, outro exemplo com que Sandel se preocupa? Algo parece errado quando um pulmão ou um rim é vendido em troca de dinheiro. Apesar disso, nós comemoramos a bondade de um estranho que doa um rim para uma criança. Portanto, claramente, não é a transferência do órgão que nos deixa indignados - não acreditamos que o doador esteja mal informado sobre o valor de um rim ou esteja sendo enganado para que dele se separe. Também, creio, não temos reparos aos escrúpulos da pessoa que vende o órgão - afinal, ela está se alienando de forma irreversível de algo que lhe é precioso por um preço que poucos de nós aceitariam.

Creio que parte de nosso desconforto tem a ver com as circunstâncias em que a transação ocorre. Em que tipo de sociedade vivemos, se as pessoas têm de vender seus órgãos para sobreviver?

Mas, embora a proibição de venda de órgãos possa nos fazer sentir melhor, será que isso realmente beneficia mais a sociedade? Possivelmente, se fizer a sociedade trabalhar para garantir que as pessoas nunca sejam colocadas em circunstâncias que as façam contemplar essa possibilidade. E provavelmente não, se permitir que a sociedade ignore o problema fundamental, seja levando esse comércio para um mercado negro ou forçando essas pessoas a recorrer a remédios piores.

Então, de novo, parte de nosso mal-estar provavelmente tem a ver com o que percebemos como uma troca desigual. O vendedor está cedendo parte de seu corpo numa transação irreversível. O comprador está dando apenas dinheiro - talvez ganho num golpe de sorte em negócios com ações ou num emprego superbem remunerado. Se esse dinheiro tivesse sido ganho com a venda de parte de um pulmão ou representasse uma poupança dolorosamente acumulada durante anos de trabalho árduo, poderíamos considerar a troca mais igualitária.

Claro, a virtude central do dinheiro é, justamente, seu anonimato. Nada preciso saber sobre a nota de dólar que recebo, para poder usá-la. Mas, uma vez que o anonimato do dinheiro obscurece sua proveniência, ele pode ser socialmente menos aceitável como meio de pagamento por alguns objetos.

Nos dois exemplos - entradas para o Congresso e vendas de órgãos - Sandel sugere reduzir o papel do dinheiro. Mas o dinheiro tem muitas virtudes no sentido de facilitar transações - daí seu uso onipresente. Assim, talvez a mensagem mais importante é que a tolerância da sociedade à monetização é proporcional à legitimidade atribuída à distribuição do dinheiro.

Quanto mais gente acreditar que são as pessoas mais trabalhadoras as que têm dinheiro, mais ficarão dispostas a tolerar as transações com dinheiro (embora algumas transações permaneçam tabu). Mas se as pessoas acreditam que os endinheirados são principalmente as pessoas bem conectadas ou vigaristas, sua tolerância a transações monetárias diminui.

Em vez de focar a proibição de transações monetárias, talvez uma lição mais importante transmitida nos exemplos de Sandel é que deveríamos trabalhar continuamente para melhorar a legitimidade percebida da distribuição de dinheiro. (Tradução de Sergio Blum)



Raghuram Rajan ex- economista chefe do FMI, é professor de finanças na Booth School of Business, da Universidade de Chicago e autor de Fault Lines: How Hidden Fractures Still Threaten the World Economy (linhas de fraturas: como falhas ocultas ainda ameaçam a economia mundial. Copyright: Project Syndicate, 2012.



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O que está barato na bolsa?

Valor 09/08


Em momentos como o atual, de grande incerteza e volatilidade nas bolsas, fica difícil para os investidores saber o que está caro ou barato no mundo das ações. Mas uma análise utilizando o múltiplo preço sobre lucro (P/L) - que dá uma ideia do tempo do retorno da aplicação - pode auxiliar o aplicador. Embora os especialistas ressaltem que um P/L alto ou baixo não diga pura e simplesmente se um papel está depreciado ou não, o múltiplo auxilia na comparação de preços e na montagem de estratégias setoriais no mercado acionário.

Uma pesquisa realizada pela XP Investimentos mostra que mineração, construção civil e bancos são os setores da Bovespa com múltiplos P/L mais baixos do momento. Problemas setoriais específicos e perspectivas negativas sobre o crescimento da economia global estão entre os fatores citados por analistas para explicar porque as ações desses segmentos parecem, pela ótica do P/L, 'baratas' na bolsa.

Do outro lado estão os papéis de locadoras de automóveis, farmácias, companhias aéreas e shoppings. Ligados à economia local, cuja performance ainda supera a dos países desenvolvidos, esses setores atraíram os investidores por serem menos afetados pela crise externa. A pesquisa da XP leva em conta um P/L com o lucro das empresas projetado para 2012. A cotação das ações é a do fechamento de 7 de agosto.

Segundo a pesquisa, o P/L do setor mineração - Vale, Bradespar e MMX - é de 5,6 vezes. O segmento, segundo analistas, é representado basicamente por Vale, que enfrenta uma situação paradoxal. Apesar da situação econômica mundial ruim atualmente, o mercado espera lucro mais alto para a empresa, com manutenção das vendas para a China. A expectativa de crescimento do lucro combinada com a falta de fôlego das ações - a PNA sobe apenas 0,11% no ano (até 7 de agosto), ao passo que a ON cai 2,19% -, puxa o P/L da Vale para baixo. "O segmento está bastante barato", diz o analista chefe da Bradesco Corretora, Carlos Firetti.

Entre as questões que seguraram o preço dos papéis da Vale no curto prazo, por exemplo, está a discussão de um novo marco regulatório, que apresenta maior taxação e cobrança de royalties sobre o minério. A empresa tem ainda questões pendentes como o litígio envolvendo a cobrança de tributos pelo governo sobre lucro de subsidiárias no exterior.
O setor de construção civil fica em segundo lugar, com P/L de 7,9 vezes para as blue chips (Brookfield, Cyrela, Gafisa, MRV, PDG Realty e Rossi Residencial), 10,3 vezes para as de capitalização média (Even, Eztec, Helbor, Mills e Tecnisa) e 10,5 vezes para as menores (CCDI, CR2, Direcional, Trisul e Viver). Firetti lembra que o setor passou por sérios problemas de execução de obras recentemente, sobretudo as companhias maiores, o que levou à queda dos preços das ações.

O estrategista do BB Investimentos, Hamilton Moreira Alves, acrescenta que o modelo de negócios do segmento agrada o investidor estrangeiro, que comprou dois terços das ofertas iniciais de ações. "O investidor externo é o fiel da balança do setor e ele não está animado com os papéis ultimamente; está se desfazendo de posições."

A estrategista da Fator Corretora, Lika Takahashi, pondera que as empresas devem entregar resultados no longo prazo, o que deixa as perspectivas de lucro mais altas. "As projeções de expansão com os eventos como Copa do Mundo e Olimpíada ainda estão aí", complementa Alves, do BB. Michael Viriato Araujo, professor de finanças do Insper, acrescenta que há expectativas no mercado de mais medidas do governo para impulsionar o setor de construção. Mais uma vez, a perspectiva de alta dos lucros com preços deprimidos explica o múltiplo P/L reduzido.

Bancos vêm em seguida na lista de menores P/Ls, com as instituições de médio porte (ABC, Pine, Sofisa, Banrisul, Bicbanco, Daycoval, Indusval e PanAmericano) a 8,6 vezes e os de grande porte (Banco do Brasil, Bradesco, BTG Pactual, Itaú Unibanco, Itaúsa e Santander) com 9,4 vezes. Debates sobre aumento de inadimplência e pressões do governo para queda de spreads dominaram o noticiário nos últimos meses, puxando os papéis para baixo. Firetti, do Bradesco, diz que o múltiplo do setor financeiro está abaixo da média, que gira entre 11,5 vezes e 12 vezes.

Na outra ponta do mercado, as locadoras de automóveis - Localiza e Locamérica - lideram com P/L de 44,4 vezes. Em seguida, aparece o segmento de farmácias - BR Pharma e Raia Drogasil - com 43,7 vezes. Na terceira posição, surge o setor de aviação - Gol e TAM -, cujo P/L é de 28,4 vezes. O segmento de shopping centers, por sua vez, tem um múltiplo de 27,1 vezes. Segundo o professor Araujo, do Insper, quase todos esses segmentos subiram na bolsa com as perspectivas ainda positivas para o crescimento brasileiro. No caso das locadoras, a questão da redução de Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) - que facilita a compra de veículos e desestimula o aluguel - atrapalhou um pouco e pode ter sido responsável por ajustes para baixo nas estimativas nos lucros, o que ampliou ainda mais o P/L.

Já as farmácias, lembra Alves, do BB Investimentos, passaram por um movimento de consolidação, com a fusão entre Raia e Drogasil, e subiram com perspectivas de aproveitamento de sinergias. O setor de aviação, por sua vez, passa por um momento específico. As ações sobem este ano, mas as empresas vêm perdendo rentabilidade com o passar dos meses, segundo a área de análise da XP. A casa lembra que a estrutura de custos piorou, com altas seguidas nos preços dos combustíveis. Com isso, as projeções de lucros foram ajustadas para baixo. A XP não recomenda exposição ao segmento.

O fato de os P/Ls estarem historicamente depreciados está longe de guiar o comportamento do mercado. Às vezes, gestores e investidores podem deixar de lado o múltiplo para se concentrar em outros aspectos na hora de escolher um papel. "Há dúvidas sobre se um setor barato pelo múltiplo está realmente barato, já que os preços podem cair ainda mais se as empresas não entregarem os resultados esperados", diz Firetti, da Bradesco Corretora. Na visão dele, o mercado brasileiro vem dando um peso menor à análise fundamentalista - cuja métrica mais tradicional é justamente o P/L - pelo menos desde o ano passado.

China na África: mercado x democracia

Por Stephan Richter - Valor 09/08

As formas e meios pelos quais os chineses estão penetrando no continente africano são tema de debates acalorados em todo o mundo - e em nenhum lugar mais do que nos EUA. A visita de 10 dias de Hillary Clinton, secretária de Estado dos EUA, a toda a África colocou o debate em foco detalhado.

De um lado, os que afirmam que os chineses estão comportando-se como neocolonialists (ocidentais), ansiosos por explorar as vastas riquezas de matérias-primas e minerais do continente. Eles veem a China como interessada em ocupar cada espaço não coberto por empresas multinacionais ocidentais.

Do outro lado, principalmente fora dos EUA e predominantemente na África e nos mercados emergentes, estão os que aplaudem a ascensão da China e apontam para os seus sucessos como uma forma tardia de justiça econômica. Estes acreditam que finalmente é hora de uma potência não ocidental rica e mirando horizontes de tempo de longo prazo emergir como parceira viável para o continente.

Melhor ainda, argumentam essas vozes, os chineses - com a sua proposta de construção de infraestrutura em t roca da exploração de matérias-primas - estão apenas cumprindo o que acabaram revelando-se promessas vazias, feitas há um século pelas potências ocidentais.

Construção de ferrovias ligando áreas do interior à costa? A eventual perspectiva de formar uma rede cobrindo a África Subsaariana? Formação de redes de rodovias e autoestradas de quatro pistas a preços acessíveis em todo o continente? Disponibilizar moderníssimos complexos de escritórios, construídos dentro de orçamentos que as nações africanas têm condições de custear?
Essas são, certamente, metas que os líderes africanos vêm perseguindo há muito tempo. Mas, no passado, uma combinação tóxica de sua própria corruptibilidade, laços obscuros entre ex-países colonizadores (e suas elites empresariais) e os novos governantes, bem como estruturas de planejamento excessivamente complexas, muito frequentemente resultaram em projetos proibitivamente caros.

Considerando que o crescimento econômico da África tem sido retardado pela inexistência de infraestrutura de transportes confiável - nos países e entre eles - essa é uma oferta mais que tentadora. Ela representa uma oportunidade de proporções históricas.

Sim, o continente tem uma abundância de aeroportos e de telefones celulares, mas devido à infraestrutura totalmente insuficiente, o comércio continua sendo dificultado de uma maneira reminiscente da Europa pré-1820.

Nesse sentido, as iniciativas empreendidas pelos chineses na África são, agora, o equivalente histórico do que as guerras napoleônicas trouxeram para um país como a Alemanha. Representam um há muito tempo necessário brado de alerta para o abandono de tradições ultrapassadas, para um avanço à era de intercâmbio e comércio modernos.

Sem ignorar os problemas inerentes à maneira como os chineses operam, inclusive o fato de que empregam predominantemente mão de obra de suas próprias empresas de construção civil, mesmo para projetos no interior da África subsaariana, a visão chinesa é muito distinta da abordagem ocidental nos últimos 50 anos.

A fórmula do Ocidente aplicada à África pós-independência, pós-1960, é priorizar a construção da democracia em detrimento da construção de mercados. Os chineses, como se sabe, optam exatamente pelo oposto.

Em tese, é sempre preferível concentrar-se em estruturas democráticas. E a secretária Clinton certamente referiu-se enfaticamente a isso durante sua visita. Mas em países onde a pobreza continua excessiva, um contra-argumento desconfortável pode ser sustentado, apoiado no histórico dos últimos 50 anos.

E se uma democracia atrofiada constituiu-se em obstáculo ao surgimento de um verdadeiro mercado para as economias nacionais? Nessas circunstâncias, não será preferível privilegiar a construção de um mercado para produzir uma estrutura mercantil suficientemente distribuída?
Esse é, sem dúvida, um dilema bastante desconfortável para ser analisado pelos ocidentais. Mas, claramente, são os africanos que precisam optar por seguir ou não o conceito ocidental de "democracia primeiro".

Melhor ainda, os defensores da estratégia chinesa para a África podem apontar para o fato de que a África não é a China. A preservação do poder em um Estado de partido único não está em causa na maior parte da África.

Em outras palavras, concentrem-se primeiro em acabar com a fome; depois, disseminem-se os benefícios não tão materiais da democracia. Esse foco assegura a formação de um eleitorado com melhor formação educacional e autoconfiante, não suscetível à compra barata de votos.

Essa abordagem também implica que o desenvolvimento econômico produza desenvolvimento político. Coincidentemente, isso é bastante semelhante ao que ocorreu na história da Europa. Lá, a tomada das rédeas da economia catalisou a demanda por mais direitos políticos por parte das classes mercantis, que terminou por colocar a Europa no rumo de democracia plena.

Por enquanto, em grande parte da África, a evolução política permanece tão atrofiada quanto o desenvolvimento econômico. Dito de outro modo, mas em última análise no mesmo sentido, a maturidade política - no sentido de democracia suficientemente robusta para que as eleições resultem em mudança efetiva no poder - só funciona praticamente em países como Gana, onde o desenvolvimento econômico é suficientemente avançado e amplo.

Ponderar esse tipo de sequenciamento é certamente desconfortável para os ocidentais que têm uma preferência instintiva pela democracia. Apesar disso, essa preferência é também desconcertante - especialmente tendo em vista a forte ênfase dos americanos em economia de mercado em seu país. Os americanos, como sabemos, foram afortunados em seu caso histórico especial, onde os desenvolvimentos econômico e político caminharam de mãos dadas.

É muito desconcertante observar nesse debate sobre construção de mercado versus construção de democracia - que são os chineses, e não os americanos - que podem argumentar persuasivamente que seu foco na África é a criação de futuros clientes e parceiros comerciais.

Esse foco em clientes parece contrário à doutrina marxista. E, de fato, os chineses podem citar ninguém menos que o admirável Adam Smith como sua testemunha principal. Ao avaliar estratégias econômicas de grandes impérios, escreveu ele: "Fundar um grande império com o propósito único de criar um povo de clientes pode, à primeira vista, parecer um projeto capaz de servir a uma nação de lojistas. Trata-se, porém, de um projeto totalmente impróprio para uma nação de lojistas. Mas extremamente adequado a uma nação cujo governo é influenciado por lojistas".

Embora os direitos ao voto não possam ser considerados um luxo, na realidade africana, ao menos, o foco central na construção da democracia, em vez da construção de mercados, tem tido o efeito perverso de asfixiar, e não de promover, o crescimento econômico. (Tradução de Sergio Blum)



Stephan Richter é editor chefe do "The Globalist".

Histórico da Crise do Euro

Carta Maior - Internacional - O dia em que o mundo entrou no vermelho

Uma moeda, muitos mercados

Por Hans-Helmut Kotz - Valor 07/08

A união monetária europeia está "cantando os pneus" rumo ao abismo, involuntária, mas, ao que tudo indica, inexoravelmente. A Grécia muito provavelmente não satisfará os critérios para que receba mais ajuda financeira de seus parceiros na zona do euro e do Fundo Monetário Internacional. Os europeus, então, precisarão decidir se deixam a Grécia partir. A opção de saída não melhorará as chances de a Grécia realizar um ajuste bem sucedido, e ocorreria a um preço exorbitante para a zona euro.

A saída grega poderá, esperamos, ser administrada. O Banco Central Europeu conteria os danos colaterais inundando o sistema bancário europeu com liquidez (contra garantias deficientes).

Assim, circunstâncias dramáticas mais uma vez forçariam a mão do BCE. Como maior instituição europeia, (o BCE) fica sistematicamente vulnerável a ser tomado como refém, obrigado a subscrever mais um socorro capaz de prolongar a vida do euro. Por essa razão, a recente promessa do presidente do BCE, Mario Draghi, de fazer "(tudo) o que for necessário" para salvar o euro não surpreendeu.

Em 1999, pareceu que Jacques Rueff, um conselheiro de Charles de Gaulle, tinha razão: "L'Europe se fera par la monnaie". Onze países europeus decidiram abrir mão de suas moedas nacionais (ou, mais tecnicamente, de suas taxas de câmbio nominais).

Esses países entenderam "moeda única", como um corolário quase físico de "mercado único". Políticas monetárias nacionais independentes em um mercado comum eram corretamente consideradas inviáveis, dada a preferência europeia por taxas de câmbio estáveis e mercados financeiros abertos. Isso exigia uma moeda única - e, portanto, responsabilidade compartilhada pela política monetária.

Hoje, no entanto, talvez seja necessário reformular o axioma de Rueff: "Et l'Europe se défait par les marchés financiers", isto é, a não ser que a Europa idealize um projeto institucional viável.

Dado as atuais agruras do euro, é instrutivo recordar os argumentos enfatizados na reta final para a união monetária. Como disseram Robert Mundell, agraciado com o Nobel de Economia, e outros analistas na década de 1960, abrir mão das taxas de câmbio nominais enfatiza três mecanismos alternativos para absorver o ajuste regional: transferências fiscais inter-regionais, migração entre países na união e, mais importante, mercados de trabalho capazes de se adaptar a choques.

Infelizmente, esses mecanismos foram anátema na ocasião. Transmitir a mensagem de que nada teria de mudar pareceu ser bem mais atraente. Assim, não se deu ouvidos aos argumentos de Mundell quando da concepção do planejamento institucional do euro. Na verdade, o Pacto de Estabilidade e Crescimento, assim como a cláusula europeia impeditiva de prestação de socorros, ignoraram a teoria econômica pertinente (qualquer teoria econômica, dizem alguns).

Somente após o fato, desde o outono de 2009, tornou-se majoritária a percepção da insustentabilidade dos déficits em conta corrente no âmbito da união, acumulados durante mais de uma década. Agora, com a união monetária, o ajuste precisa ser efetivado modificando os preços domésticos em relação aos bens comerciáveis - ou seja, promovendo uma depreciação da taxa de câmbio real.

Mas a crise em curso também evidencia uma segunda falha de projeto, não citada no argumento de Mundell: os problemas decorrentes de mercados financeiros integrados (inclusive os obstáculos à credibilidade da cláusula de proibição de prestação de socorro). Em circunstâncias normais, os fluxos desimpedidos de capital entre países proporcionam todos as vantagens propagandeadas em termos de melhor alocação de recursos e maior produtividade. Na esteira da crise, porém, dado o destino compartilhado dos governos nacionais e dos bancos, reemergiu um significativo viés nacionalista. Iniciativas de blindagem tornaram-se a opção automática dos supervisores nacionais e as condições monetárias voltaram a ser segmentadas segundo orientações nacionais.

Isso se traduz em uma disparidade significativa dos custos de acesso a fundos por instituições financeiras. A consequência imediata é uma divergência substancial no custo de capital para as empresas, e muitas empresas de pequeno e médio portes chegam a perder inteiramente seu acesso a crédito. Como resultado, os investimentos de capital - já frágeis em vista da fraca demanda - caíram, deflagrando um círculo vicioso de contração do PIB.

O problema é que não apenas essa heterogeneidade de condições do acesso a fundos torna difícil conduzir uma política monetária comum. Mais importante, tendo em vista que algumas regiões agora enfrentam spreads de juros que são o equivalente funcional de ter suas próprias moedas (sem ter um banco central), alguns membros da zona do euro podem questionar por que não formalizar o que é efetivamente uma realidade.

Nada disso é inevitável. O euro não foi criado por razões puramente econômicas. Se for considerado um projeto meritório, e for visto como benéfico para todos os participantes, a zona do euro poderia ser viabilizada. Para isso, certas condições mínimas precisam ser respeitadas. Além de mercados de trabalho flexíveis, uma zona do euro viável pressupõe um mecanismo (mínimo) de seguro fiscal. E isso exige não só regulamentação financeira comum, como também supervisão das instituições financeiras no âmbito de toda a zona do euro - inclusive seguro comum para os depósitos e um esquema compartilhado de solução para problemas financeiros estruturais de bancos.

Isso é muito difícil. E levará tempo para ser implementado. Mas a alternativa imediata de curto prazo - deixar a Grécia sair - implicaria um preço considerável. Os países periféricos seriam obrigados a pagar um prêmio significativo para compensar os investidores por assumirem uma redenominação (calote parcial) do risco. E, com isso, a zona do euro ficaria tão vulnerável quanto revelou-se, historicamente, qualquer sistema de câmbio fixo. (Tradução de Sergio Blum).



Hans-Helmut Kotz é pesquisador sênior no Centro de Estudos Financeiros da Universidade Goethe, em Frankfurt, e professor residente no Centro de Estudos Europeus da Universidade de Harvard, foi membro da diretoria do Deutsche Bundesbank de 2002 a 2010, incumbido de estabilidade financeira, mercados e estatísticas. Copyright: Project Syndicate, 2012.



www.project-syndicate.org

É o desemprego, tontos!

Por Antonio Delfim Netto - Valor 07/08

Na preparação e na expansão dos fatos que levaram à crise que estamos vivendo não existem inocentes: os governos falharam miseravelmente, o setor financeiro sem regulação - como o velho escorpião da fábula - cumpriu o seu objetivo matando o setor real da economia e alguns economistas, gloriosamente, "teorizaram matematicamente" a alta qualidade dos malfeitos...

Seria ridículo e pretensioso dizer que os economistas foram causa eficiente da crise. Eles foram apenas coadjuvantes (e algumas vezes beneficiários) do processo. Ajudaram a criar uma "ideologia" que pretendia dar base "científica" ao papel do mercado financeiro desregulado na aceleração do desenvolvimento econômico e do bem-estar do mundo. A mensagem construída a partir da fantástica hipótese dos "mercados perfeitos" tinha com consequência subliminar a ideia do velho presidente Reagan: "Os governos não são a solução, são o problema!" Mas é ridículo, também, isentá-los de qualquer responsabilidade. Produziriam trabalhos científicos na Academia, onde se faria "ciência pela ciência", na qual não é proibido inventar universos que não existem, como uma sociedade com um único produto, com uma função agregada de produção domesticada, com um agente representativo que incorpora todos os consumidores e os produtores, mas onde não há nem o crédito, nem as bolsas de valores. Agora esforçam-se em incorporá-los no famoso modelo designado de DSGE (Dynamic Stochastic General Equilibrium, Equilíbrio Geral Dinâmico Estocástico). Não teriam, entretanto, responsabilidade pelo mau uso dos seus modelos, mesmo porque esses não se referem, necessariamente, a este mundo...

Paradoxalmente, nesse processo no qual parece não haver ator que tenha sido sua causa eficiente, há quem esteja recebendo a conta do malfeito. São os mais de 30 milhões de desempregados que estão nas ruas recusando-se a pagar as "falhas" dos governos - que provavelmente corrigirão nas urnas - e as "falhas" do mercado financeiro, cujos responsáveis esperam ver julgados e condenados pela Justiça. Acreditaram que os governos e os mercados sabiam o que faziam. Continuam sendo ignorados pelos estudos mais recentes de economistas ainda presos ao paradigma que a crise destruiu.

Não se estuda o verdadeiro "custo social do imenso desemprego". Insiste-se em continuar a estimar os efeitos sobre o bem-estar (o consumo) produzidos pelas flutuações do PIB, na velha e abusada tradição de Robert Lucas (o brilhante Prêmio Nobel de 1995) para quem as flutuações do emprego são pouco mais do que ataques de vagabundagem que, ciclicamente, atingem a mão de obra. Chega-se à conclusão que sobre esse ser inefável e metafísico - o consumidor representativo - ele é pequeno. Aliás, as estimativas variam fortemente porque todos conhecem - mas ninguém leva a sério - a afirmação do economista C. Otrok ("On measuring the welfare cost of business cycles", "Journal of Monetary Economics", 47, 2001, 61:92) que é "trivial fazer o custo do bem-estar produzido pela variação do PIB do tamanho que cada um quiser, simplesmente escolhendo uma forma conveniente da preferência" [do consumidor]. Repete apenas o grande Vilfredo Pareto, que já no século XIX afirmou: "Me deem as hipóteses adequadas e provarei qualquer coisa"...

A demonstração mais evidente dessa "disfunção teórica" é um recente trabalho de E. B. Yehoue também inspirado em Robert Lucas ("On Price Stability and Welfare", IMF Working Paper 12/189, julho de 2012). Suas conclusões são interessantes: "Usando um agente-representativo conservador num modelo de equilíbrio geral e baseado em parâmetros consistentes com os dados dos EUA, estimamos o custo social associado com diferentes níveis de metas inflacionárias, em particular 2%, 4% e 10%. O trabalho sugere que o custo social adicional de elevar a meta de inflação de 2% para 4% é igual a 0,3% do PIB real. Se a elevação for de 2% para 10%, esse custo se eleva a 1%. Com outros valores para os parâmetros na curva de demanda de moeda chega-se a 7% quando se eleva a inflação de 2% para 4%, e a 30% quando se passa de 2% para 10%" (página 4).

Em poucas palavras, vale "a fortiori", o que disse - repetindo Pareto - o economista C. Otrok citado acima. Quando as hipóteses são arbitrárias, "Deus está morto e tudo é permitido!"

Mas o ponto realmente importante no trabalho de Yehoue é que, salvo algum engano, ele menciona uma única vez nas 35 páginas do artigo, a palavra "desemprego" (página 21) referindo-se ao economista prático Arthur M. Okun (1928-80), que mostrou uma regularidade entre a taxa de crescimento do PIB e a taxa de crescimento do desemprego agora conhecida como "Lei de Okun". Obviamente, Yehoue não a utilizou porque ela introduziria ainda mais "ruído" nas suas conclusões. Aliás, uma coisa me intriga: seria o "custo social" produzido por um eventual aumento da meta de inflação de 2% para 4% nos EUA menor do que o custo do desemprego causado pela sua persistência ao longo dos últimos cinco anos de pelo menos 3% (dos 8% atuais para os 5% "normais")? É sugestivo que nas 58 referências do artigo, nenhuma tenha no título a palavra "desemprego"!



Antonio Delfim Netto é professor emérito da FEA-USP, ex-ministro da Fazenda, Agricultura e Planejamento.

Choque na economia mundial em 2013 - 2014?

Petrobras - produção estagnada

Fonte ANP

A produção de petróleo em junho foi de aproximadamente 2.033 Mbbl/dia, com redução de 4,9% na comparação com junho de 2011 e de 0,7% em relação a maio deste ano. O campo de Marlim Sul foi o de maior produção de petróleo e o segundo maior produtor de gás natural, com uma produção média de 331,Mboe/dia. O campo de Manati foi o maior produtor de gás natural, com produção média de 6,7 MMm3/dia.


Cerca de 94 % da produção de petróleo e gás natural são provenientes de campos operados pela Petrobras. Os campos marítimos responderam por aproximadamente 91% da produção de petróleo e 76,2% de gás natural. Dos 20 maiores campos produtores de petróleo e gás natural, dois são operados por empresas estrangeiras: Peregrino/Statoil (11º) e Ostra/Shell (15º).


Agência Estado


RIO/SÃO PAULO - A presidente da Petrobrás, Maria das Graças Foster, afirmou que a menor produção de petróleo nacional levou à queda das exportações de petróleo no segundo trimestre, de 497 mil barris por dia para 554 mil barris por dia, na comparação com o trimestre anterior. O maior volume de óleo nacional processado no parque de refino também contribuiu para a menor exportação. Já o aumento do consumo doméstico, principalmente de diesel, levou à maior importação de derivados, que conduziu a um saldo da balança negativo em 170 mil barris por dia, contra 50 mil barris por dia no primeiro trimestre.

A produção da Petrobrás no campo de Cascade, a 250 km da costa do Estado norte-americano da Louisiana, deve alcançar 10 mil barris por dia (bpd) até o final do ano, revelou nesta segunda-feira a presidente da estatal Maria das Graças Foster, em teleconferência com analistas e investidores. A atividade no local, onde o início de produção ocorreu no primeiro trimestre deste ano, está em aproximadamente 2,8 mil barris por dia.

O salto virá da curva de maturação das atividades no primeiro poço e do começo das atividades em um segundo poço. A Petrobrás opera na região o FPSO (navio-plataforma) BW Pioneer, o primeiro equipamento do gênero em atividade em um campo de petróleo no Golfo do México norte-americano.

2012

Maria das Graças Foster disse que a meta de produção de petróleo da companhia para este ano está mantida em 2,1 milhões de barris diários de petróleo (bpd) no Brasil. A presidente da estatal afirmou que essa projeção considera uma variação de 2%, tanto para cima quanto para baixo.

A produção total de óleo e gás natural da Petrobrás somou 2.579 milhões de barris diários no segundo trimestre de 2012, uma retração de 1,07% na comparação com o mesmo período do ano anterior. Em relação ao primeiro trimestre de 2012, o indicador apresentou retração de 4%.


Valor - 06/08

No vermelho


O prejuízo de R$ 1,34 bilhão da Petrobras no segundo trimestre deste ano foi empurrado por despesas de R$ 2,73 bilhões decorrentes de poços secos, R$ 2,1 bilhões maiores que as contabilizados no trimestre anterior. Assim, somente no primeiro semestre foram registrados R$ 3,28 bilhões como custos exploratórios. Essas despesas não afetam o lucro bruto da empresa, mas têm impacto direto no resultado operacional, incluindo o lucro antes de impostos, depreciação e amortização (ebitda, na sigla em inglês).

O valor tão alto levou a companhia a ter seu primeiro prejuízo em 13 anos - desde a maxidesvalorização do real, no primeiro trimestre de 1999. Naquela ocasião a companhia registrou perda de R$ 3,57 bilhões em valores atualizados pela inflação. Antes disso o único prejuízo desse vulto, equivalente a R$ 3,93 bilhões ajustados, aconteceu no quarto trimestre de 1991, em meio a um período conturbado do governo de Fernando Collor de Mello (1990-1992).

Em julho de 2009 o Valor mostrou que dos 28 poços perfurados pela estatal no pré-sal das bacias de Campos e Santos até então, 32% estavam secos ou poderiam ser classificados como produtores subcomerciais de petróleo ou gás segundo dados da Agência Nacional do Petróleo disponíveis na época.

Ao explicar a baixa de poços no segundo trimestre, a Petrobras não deu detalhes. Disse apenas que o aumento dos gastos nessa linha se explicam principalmente "pelas maiores baixas de poços secos ou subcomerciais, perfurados principalmente no período 2009-2012, a custos mais elevados, com destaque para áreas de novas fronteiras exploratórias".

Pela contabilidade, quando ela realiza exploração de poços as despesas entram como investimento, sem afetar o resultado do período. Mas no momento em que se verifica que o poço é seco ou subcomercial é preciso reconhecer aquele gasto como despesa, e aí sim ela afeta o lucro. Ao apresentar o resultado, Graça Foster identificou todos os ítens que prejudicaram o balanço, dizendo que a companhia está trabalhando para recuperar a rentabilidade.

Apesar de esperarem um péssimo resultado, nenhum analista previu um prejuízo da magnitude anunciada pela Petrobras. Os mais pessimistas esperavam um lucro de R$ 1,9 bilhão a R$ 2 bilhões, o que já seria um péssimo resultado comparado aos R$ 10,94 bilhões do mesmo período de 2011, ou com o lucro de R$ 9,21 bilhões entregues no primeiro trimestre deste ano.

"Estou anestesiado", brincou o analista de um grande banco na sexta-feira, logo depois da divulgação do resultado. Esse analista observou que nunca imaginou que a empresa apresentasse prejuízo em um trimestre em que o preço médio do petróleo "brent" no mercado internacional foi de US$ 108,47 por barril.

A impressão que ficou do primeiro balanço da gestão de Graça Foster na presidência da Petrobras é de que ela está "limpando o balanço" para, a partir daí, registrar resultados mais aderentes, o que no longo prazo é bom para a companhia.

Outro item que ajudou a afundar o resultado da estatal, já esperado, foi o prejuízo de R$ 7,03 bilhões da área de abastecimento e refino, onde são lançados os custos com importação de combustíveis vendidos no país mais barato que o preço de aquisição. Segundo cálculos do Centro Brasileiro de Infra Estrutura (CBIE), no primeiro semestre de 2012 a Petrobras acumulou saldo líquido negativo de R$ 9,4 bilhões em função da diferença entre as despesas com a importação de gasolina e diesel e a receita obtida com as vendas no país.

Outra causa foi a variação cambial no período (o dólar se valorizou 11% em relação ao real), que trouxe impacto de R$ 7,17 bilhões sobre a dívida líquida em dólares. Mesmo assim, na avaliação de outro experiente analista o câmbio, sozinho, não seria capaz de fazer um estrago tão grande.

"O resultado é uma lástima. É o que dá quando não se pratica paridade de preços. O câmbio andou afetando o balanço mas os preços continuam aquém [do mercado internacional], o que impacta o resultado operacional. Uma coisa não compensa a outra", observou.

Como as perdas com importação devem cair por causa do aumento dos preços do diesel e da gasolina, e a variação cambial e as estrondosas despesas com poços secos não recorrentes, em tese esses itens não devem se repetir no terceiro trimestre.

"O reajuste nos preços da gasolina e do diesel ocorrido no final de junho ainda não teve muito efeito nos números, mas deve contribuir para minimizar os impactos causados pelos altos custos de derivados importados nos próximos resultados", observaram analistas do BB Investimentos.